Velkommen til Inderes-podcasten. I denne episode skal vi tale om de europæiske aktiemarkeder med Nordeas seniorstrateg Hertta Alava. I denne podcast. Hvordan ser de europæiske aktiemarkeder ud? Hvad er man egentlig eksponeret imod her, og hvilke sektorer er mest interessante i øjeblikket? Og selvfølgelig er vi nødt til også at tale om risiciene. Hertta. Velkommen tilbage til Inderes-podcasten!

Tak, det er dejligt at være her.

Du har været her flere gange, men det er allerførste gang, vi to diskuterer sammen.

Ja, det er rigtigt, jeg har talt med Marianne og også om de nordiske aktier. Og nu gælder det så lidt om Europa.

Det er godt at tale om Europa. Mange investorer vender jo blikket mod den anden side af Atlanten eller mod Asien, hvor der er masser af teknologiselskaber. Men hvis en investor investerer i Europa, som mange finner sikkert gør, hvad bliver man så egentlig eksponeret imod her?

Hvis man først ser på landefordelingen, er Storbritannien klart det største land med cirka 20 procent af indekset. Og så er der de store. Frankrig og Tyskland er næsten jævnstore, og det er Schweiz også. Og først derefter kommer Holland og Sverige, og Finland og endnu mindre lande kommer meget senere. Ser man på sektorer, har vi nogle store sektorer der, nemlig bankerne. Finanssektoren generelt er rigtig stor. Derudover er der industri og medicinalindustri. Teknologiens andel er nok stadig under 10 procent. Det er måske den største forskel, hvis man tænker på, hvordan de europæiske børser adskiller sig fra USA. På den måde kan man jo tænke, at hvis man vil investere uden for teknologisektoren, giver Europa diversificering til disse andre sektorer, hvoraf nogle er defensive, som netop medicinalindustrien, og andre har denne her investeringsdrevne efterspørgsel. Desuden er der en del traditionelle industrilande og også en vis valutamæssig spredning. Nemlig den schweiziske franc. Det britiske pund medfører en vis valutakursrisiko, men euroområdet er naturligvis den store blok.

Når man taler om Amerika, taler man ofte om S&P 500-indekset. Det er verdens mest fulgte aktieindeks, eller Nasdaq, hvis man er mere teknologiorienteret. I Europa er vores eget S&P 500 for eksempel Stoxx 600 eller lignende.

Ja, jeg vil sige, at når jeg taler om de europæiske aktiemarkeder, er det som regel netop Stoxx 600, der er indekset. Investeringsforeninger bruger faktisk oftere MSCI Europe-indekset, hvilket måske bare skyldes, at man typisk bruger MSCI's indeks, så det er nemmere at anvende for alle fonde. Lidt ligesom at der jo findes et MSCI USA, men der er jo aldrig nogen, der fortæller, hvordan MSCI USA klarede sig i dag; det er altid S&P 500.

Ja, mange forbinder måske umiddelbart medicin, industri og banker med selskaber fra den gamle økonomi, men det er dog virksomheder, som historisk set har formået at tilpasse sig teknologiske ændringer. Hvilke sektorer finder Nordea mest interessante i Europa for tiden?

Vi betragter finanssektoren som interessant. Og nu taler jeg selvfølgelig ikke på vegne af Nordea, men blot ud fra den betragtning, at efterspørgslen efter lån endelig er begyndt at vokse i Europa. For vi har jo haft ret anemiske år. Hvilket naturligvis skyldtes, at renten steg så voldsomt, og der var alle disse andre geopolitiske usikkerheder og så videre, så vi havde en rigtig svag udvikling. Investeringsniveauet var ekstremt lavt i mange år, men nu kan vi tydeligt se, at udlånene er oppe at køre, og store virksomheder investerer. Mindre virksomheder investerer. Vi har et enormt antal startups, som sikkert har brug for endnu mere finansiering, men under alle omstændigheder vokser kerneforretningen der tydeligvis, og så renten. Selvom mange naturligvis ærgrer sig over, at renten er steget, hvis man har et realkreditlån. Men for bankerne er det jo en forudsætning, at renten er et andet sted end på nul. Det vil sige, at når renten er steget, og rentekurven desuden er opadgående, kan bankerne skabe afkast på deres kerneforretning.

Og bankerne har jo i det hele taget udvidet deres aktiviteter i hele Europa, for netop under den lange periode med nulrenter var man nødt til at finde forretning, der giver gebyrindtægter, så wealth management-forretningen er blevet udvidet ret kraftigt, og i dag har man i mange lande set noget, der minder om et investeringsboom, hvor rigtig mange husholdninger er begyndt at investere, hvilket naturligvis gavner finanssektoren. Og derefter investeringsbankvirksomhed. Selvom de europæiske banker nu ikke er helt tilsvarende store aktører inden for investeringsbankvirksomhed som de amerikanske. Men de er der dog. Man kan altså se, at når rentemiljøet er sådan. Selvom renten nu stiger lidt igen. Men at det ikke er et chok som i 2022, så er forskellige virksomhedshandler kommet i gang på en ret god måde. I et vis omfang også børsnoteringer, og da der er så mange af disse startups derude, vil der sikkert komme en del af dem endnu. Så der er mange slags. Der er mange forskellige drivkræfter der. Jeg synes, at banksektoren generelt ser ret interessant ud.

Og så er der jo industrien. Det er interessant, at den globalt set har været overvægtet hos os. Men lidt i tråd med det, jeg allerede sagde, vil øgede investeringer naturligvis også afspejle sig på industrisiden. Hvis det går os godt, og situationen i Mellemøsten for eksempel ikke fører til en ny energikrise, kan vi endda opleve et regulært investeringsboom, som vil gavne mange europæiske virksomheder, når der bygges energi- eller grønne energiløsninger og andet, der kan reducere efterspørgslen efter energi. Og generelt er denne elektrificering og forsvar et meget stort tema. Plus dette med selvforsyningsgrad. Vi levede længe i en verden, hvor globalisering var det store tema, hvor man flyttede produktionen hen, hvor det var billigt, men nu trækker man den i et vis omfang hjem igen, da man allerede under pandemien så, at det er ret besværligt, hvis produktionen er meget langt væk hjemmefra. Og så kom de sikkerhedspolitiske bekymringer. Hertil kommer, at man er nødt til at forholde sig til de politiske risici. Produktionen flyttes altså i det mindste delvist tilbage, og det kræver fabriksinvesteringer.

Og så naturligvis denne teknologiske selvtillid – tidligere, før det seneste amerikanske valg, var der nok ikke den store bekymring for, at vi i Europa var voldsomt afhængige af amerikansk teknologi. Men nu er det dog blevet sådan. Selvom det måske endnu ikke har materialiseret sig på den måde, kan man ikke se bort fra det, hvis for eksempel også halvledere derovrefra. De skal jo produceres. Vi har helt sikkert gang i en hel del forskellig industriel aktivitet her, og hvis der ikke kommer et tilbageslag fra energi og renter, er det efter min mening de mest interessante sektorer i Europa i øjeblikket. Og vi har jo nogle rigtig interessante teknologiselskaber, og vi er meget positive over for teknologi på globalt plan. Men vi har naturligvis ikke voldsomt mange af dem på børserne, hvilket man måske lige kan nævne. Når vi nu taler om Børsens struktur, er hollandske ASML, som fremstiller de litografimaskiner, der bruges til at lave disse halvledere, i dag det mest værdifulde selskab i de europæiske indeks. Der er altså noget højteknologi der, men sandsynligvis stadig ikke nok.

Hvis man tænker over det. Jeg har selv en baggrund i økonomisk historie, så jeg kan lide et længere tidsperspektiv. På en måde bunder Europas dårlige ry som investeringsobjekt delvist i, at det tog så lang tid at komme sig efter finanskrisen og eurokrisen. Bare tænk på banksektoren. Det er et godt eksempel på noget, der vist blev betragtet som verdens mest udskældte sektor. I lang tid, hvor reguleringen strammede til, og renten var på nul, var det svært at få det store afkast ud af renten. Og de europæiske banker har faktisk klaret sig godt over de sidste fem år, i det mindste. For et øjeblik siden var de faktisk blandt de bedst præsterende aktiegrupper, så hvis man har fulgt med fra bunden, har man opnået bedre afkast end på amerikanske teknologiaktier. Situationen er naturligvis en anden nu. Man kan ikke blive ved med at spurte uendeligt, men det er på en måde sjovt. Mon denne strukturelle ændring, efter 10-15 år med nulrentekvaler og beskedne investeringer. Men nu er vi måske endda på de første skridt af et nyt, længere boom.

Ja, der er sket en helt utrolig forandring, for finanskrisen og eurokrisen satte virkelig dybe spor. På en måde, og det er naturligvis fuldt forståeligt. Tilsynsmyndighederne ønskede at stramme reguleringen, så situationer af denne type ikke opstår igen. Men for bankerne betød det naturligvis meget store investeringer i alt fra rapportering til den slags, men også at balancen skulle styrkes, og dermed faldt afkastet på egenkapitalen let og elegant. Og oven i købet blev renten sænket til nul og endda gjort negativ, for det er ret svært at opkræve penge fra indskuderne. Man kunne altså ikke tilpasse sig situationen på den måde, at nogle virksomheder dengang blev bedt om at betale negativ rente til bankerne, men det gælder jo ikke for husholdninger. Vejen var lang. Men nu er der måske gået nogle år. En stor forandring er sket ret hurtigt, når man har gennemført alle disse slanketiltag og søgt netop disse nye indtægter andre steder, inden for wealth management og så videre, og jeg observerede en dag, at for eksempel italienske UniCredit, for ikke ret mange år siden havde et egenkapitalafkast på cirka 4 procent, og nu er det 20. Og det gjaldt også for Deutsche Bank, måske ikke med en helt så stor forbedring, men dog op på tocifrede tal, så der er sket rigtig meget.

Vi i Norden, hvor bankerne alligevel har haft det bedre end i Central- og Sydeuropa, har måske slet ikke indset, hvor svag en tilstand de har været i, når man ser på tallene. Og på den måde, hvis man ser på, hvordan ROE, egenkapitalafkastet, er blevet forbedret på få år, er denne aktiekursstigning bestemt ikke grebet ud den blå luft, men en ren konsekvens af dette. Og hvis man nu antager, eller i hvert fald vores investeringsbetragtning er, at rentemiljøet nu er normalt, det vil sige, at det ikke længere er nul-scenariet, men normalt, hvilket måske ville betyde, at ECB's rente svinger i et interval på cirka 2-3 procent, og vi befinder os i den type miljø, så er disse ROE-tal for bankerne sandsynligvis permanente, og de kan endda forbedres en smule, hvis vi får vækst i de mere rentable gebyrbaserede forretninger. På den måde er det godt. Og på den anden side, da man har været nødt til at gennemføre en del bankfusioner, det vil sige, at svage banker især i Sydeuropa er blevet fusioneret ind i andre, lidt stærkere banker, hvilket på sin vis har bragt styrke med sig. Og her for nylig var der jo. Er det et par år siden, at der var lidt volatilitet i de regionale banker i USA, så så vi jo faktisk ikke rigtig noget af det i Europa, udover Credit Suisse som dengang gik til UBS.

Men det blev der spået om i årevis.

Ja, nå men det var jo også sådan, hvem var det nu en voldsom overraskelse for, men ellers klarede vi os jo fint igennem det. Hvis der ikke havde været disse stramninger i reguleringen, havde situationen måske været svagere. Men jeg synes, udsigterne er ret gode, og måske regner man ikke med, at banksektoren bliver en kursraket igen, men alligevel. Værdiansættelserne er fortsat ret moderate, og derfor kan den sagtens være interessant. Det er naturligvis godt, da det er en stor sektor.

Og det afspejler sig faktisk på hele det europæiske niveau som en hurtig forklaring og opsummering. For seeren påvirkes aktieværdiansættelsen i princippet mest af, hvor hurtigt de øger indtjeningen. På den anden side også af hvor rentable de er, for jo mere rentabel en virksomheid er, jo mere kan den investere i vækst, men samtidig også udlodde penge til sine ejere, fordi den får mere ud af færre euro. For at sige det på godt folkesprog, har egenkapitalafkastet for det samlede europæiske aktiemarked længe ligget omkring 10-13 efter finanskrisen, hvorimod det i Amerika er steget til næsten 20. Og det forklarer delvist, hvorfor aktier i Europa ser ud til at være billigere eller handles til lavere niveauer. Men forskellen er nok også blevet mindre, og sikkert også helt strukturelt, idet banksektorens fremgang forklarer det mest.

Ja bestemt, og en af grundene til det. En af grundene til, at det har været så højt i USA. Det skyldes naturligvis teknologiselskabernes høje rentabilitet, men også den store skattenedsættelse, der kom allerede under Trumps første periode, som vi reelt ser hoppede et godt stykke op på det tidspunkt. Vi kan nok ikke gennemføre den type skattenedsættelser i Europa. Alle lande har naturligvis deres egne budgetter og så videre. Noget har man naturligvis også forsøgt her for at sænke selskabsskatten en smule alle vegne, men i det mindste.

Lave skatter i Irland.

Der. Ja, sådan er det, der er nogle lande. Men i det mindste er der den forskel, at hvis man ser på USA's budgetunderskud, kan det blive ret vanskeligt derovre nu længere at foretage voldsomt massive skattelettelser, så det store spring kommer ikke derfra. Lige præcis, måske vil forskellen fremover være lidt mindre end før. Og det bør også hjælpe via helt traditionelle V/E-multipler. Hvis Europa ligger på en P/E omkring 15 og USA på en P/E på 20, ligger de et stykke fra hinanden, så måske kan de på et tidspunkt komme lidt tættere på. Og helst på den måde, at Europa går lidt op.

Hvis vi tager det fra begge sider. Lidt om renterne igen, siden du følger dem professionelt, så da du nævnte det niveau på 2-3, at det er normalt, er det vel for eksempel et rart niveau for bankerne. Og på den anden side må jeg igen minde seerne om, som du også nævnte, at når finske boligejomere taler om rentestigninger, får publikum røde ansigter. En rentestigning viser jo, at økonomien er sundere og vokser. Det er den da ikke. Det er jo ikke en dårlig ting, det betyder bare flere jobs og højere indtægter og lønninger til folk, som de så bruger i økonomien. Alligevel, hvis vi gik helt vildt over tre, ville det nok heller ikke få folk til at smile for meget. Eller hvad? Det er nok ikke super videnskabeligt at fastsætte et smerteniveau for, hvor det reelt bevæger sig.

Ja, jeg tror også, at hvis vi går over 3, vil vi begynde at se, at økonomien bremser op. Så på den måde, selvom ECB sikkert også føler, at det giver mening at sætte renten op til 2,5, kan det være, at man derefter ser lidt på, hvordan økonomien udvikler sig. Og især hvis det er sådan, at inflationspresset skyldes, at økonomien vokser godt, kan renten nemmere sættes op. Men hvis de kommer, fordi vi har den her energi. Inflation skabt af energiprisstigninger, så er det jo. Hvilket i sig selv bremser den økonomiske vækst, så er det måske bedst at være lidt mere forsigtig. Men efter min mening kan dem, der har været på markedet lidt længere tid, huske, at selv renteniveauer på 3 procent var helt normale før finanskrisen. Og det undertrykte ikke økonomien på den måde. Vi når nok ikke helt op på den type vækstrater fremover, men. Det er også et vanespor, og det værste ved rentestigninger er, når det sker som i 2022, hvor det går meget hurtigt og uventet. Enhvers investeringsberegninger bliver fuldstændig kringsat, hvis renten stiger med 4 procent.

Inflation som drivkraft oven i.

Ja, og desuden, så er der. På en måde ser det helt anderledes ud, så en hel del investeringer slet ikke ser fornuftige ud længere.

Hvordan betragter du Europas økonomi, hvis jeg lægger ud? To narrativer på en måde. Det ene er, at Europa altid vokser rigtig langsomt, selvom det er steget lidt nu. Og så er vi utrolig sårbare over for kriser. Som for eksempel den tyske økonomiske model, der var baseret på billig russisk gas, og hold da op, den har været i store problemer, siden gassalget stoppede efter Ukraines krig startede, og senest Mellemøsten. Man kan vel kalde det en decideret krig, og det har påvirket. Så på en måde er vi ekstremt sårbare over for energikriser, da vi ikke selv har det. Undtagen nordmændene, der har masser af energi. Europa er på en måde meget modtageligt for stød, kunne man vel sige på den måde. Og når der ikke er nogen eksponering mod teknologi, føler man, at den bedste opside altid mangler i sådanne optioner. Men på den anden side, når man tænker på, hvor sårbar Europa er over for sådan noget, vokser euroområdet stadig med omkring en procent i øjeblikket. Er det på den anden side en meget modstandsdygtig region? Hvordan anskuer du disse fortolkninger?

Nå, vi har de største lande, der er ret jævne slitere, dvs. i både ondt og godt, nemlig Tyskland, Frankrig, Storbritannien. Væksten er meget beskeden. Men så er der igen mange regioner efter pandemien. Man har set, at i Sydeuropa har man opnået lidt nye vækstrater. De var jo der i starten af 2000-tallet. Dengang var de vækstlandene i Europa. Jeg husker også selv, at jeg dengang med glæde investerede i spanske banker og andet. Men så kom gældskrisetiderne igen. Og nu er der god vækst der. Og her hos os i Norden er der ret god vækst. Og så er der Irland, som har tiltrukket internationale investeringer godt, så det er lidt opsplittet. At du har de tre store, hvor der er mange udfordringer, meget sløv vækst og politisk set også meget svært. Men så er der mange andre lande, der har lidt hurtigere vækst. Måske, men Europa er vel ikke. Europa som helhed. Bliver ingen raket. Så jeg vil nok tænke i øjeblikket, at hvis jeg vil forenkle det, er trendvæksten i Europa 1 procent, i USA er den 2 procent, og i de vækstmarkeder er den omkring 4 procent. Sådan noget i den stil. Man kan forvente, at vi til tider svinger en halv procent til den ene eller anden side, alt efter om det er en optur eller nedtur. Men.

Men alligevel, når man tænker på denne energikrise, der er kommet efter krigen i Ukraine, vil jeg sige, at Europa har klaret sig overraskende godt. Stemningen var ret dyster, da krigen brød ud, og det lå alligevel i baghovedet på alle. Begivenhederne i 2022 var lidt i stil med: sker det igen, men indtil videre ser det ud til, at vi er sluppet med langt færre skader. Og BNP i andet kvartal var over forventningerne. De tal kom netop, og regnskabssæsonen i andet kvartal var rigtig god. Selvfølgelig, hvis man ser på børsnoterede selskaber, skyldes den gode stime for en stor del også, at over halvdelen af omsætningen kommer et andet sted fra end Europa. Det hjælper, at USA udgør omkring 20 procent af de europæiske selskabers omsætning og vækstmarkederne 30 procent, så man kan få et rygstød derfra, hvis det er nødvendigt. Det forholdstal har ændret sig drastisk over en periode på tyve år, for for 20 år siden var det meget Europa-fokuseret. Hvor omsætningen kom fra, men i dag kommer væksten i høj grad andetsteds fra.

Og det samme gælder. For Helsinki-børsen, at den for de store selskabers vedkommende næsten ikke afspejler Finlands økonomi. Man må kigge på små selskaber, der er hjemmemarkedsorienterede, og aktiemarkedet generelt. Forholdet til økonomien er ret. Det er dog ikke særlig ligefremt.

Det er det ikke, bare for eksempel Kina, hvor der i lang tid har været grundlæggende fin vækst, men hvor børsen ikke er gået særlig godt nu, og sådan er det, så man skal altid huske, at virksomheder er noget andet end hele den brede økonomi. Og især når talen faller på disse store teknologiselskaber, er de altid meget globale og trækker mere på den teknologiske udvikling. Den drivkraft frem for, hvor hovedkvarteret nu ligger, selv en som ASML har jo intet at gøre med den hollandske økonomi i forhold til, hvordan den så.

Til gengæld er der reguleringsrisiko i Europa, og på den anden side har man de seneste år talt om at afvikle regulering i stedet for at øge den, men er der opnået det store på den front? Det føles som om, politikere altid har meget smukke hensigter. Det afhænger lidt af synsvinklen, men der bliver alligevel ikke opnået det store. Er det ikke meget? Det bliver der rigtig arbejde ud af. En bremse for de europæiske investeringsudsigter.

Nå, men jeg vil sige, at din pessimisme er berettiget. I hvert fald denne gang. For et par år siden kom den tidligere centralbankchef Mario Draghi jo frem med denne store rapport, hvor emnet var, hvordan. Hvordan man kan styrke Europas konkurrenceevne. Og en klar konklusion dér var, at der er alt for meget regulering, og at den skal afvikles. Og der var desuden opstillet et enormt antal forskellige foranstaltninger. Helt konkret burde disse ting gøres. Og så skete der. Som det typisk sker. Startbegejstringen kom i gang, og nogle af tingene blev gjort. Men her for nylig var der en opdatering på to år om, hvordan det er gået. Cirka 15 procent af Draghis forslag er fuldt ud gennemført. Omkring 25 procent til en vis grad. Og over halvdelen er der reelt ikke gjort noget ved.

Det føles sandelig som om, at dette endnu en gang er blevet lidt overskygget af andre hasteopgaver. Afregulering, og det er sandelig ærgerligt, at det så er. Der er jo naturligvis også mange politikere i Europa, der holder af denne regulering, og det var vel derfor, den til tider blev omtalt som, at vi ikke afregulerer, men vi forenkler den. Men det føles som om, hvorvidt der overhovedet er særlig meget af det nu. Visse ting er naturligvis sket, men det forekommer mig, at Draghi selv er en smule skuffet, for jeg læste her i slutningen af august netop om en sådan ny gruppe, som Draghi havde samlet, hvor der var økonomer og virksomhedsledere og andet med, og målet med det er måske lidt at sætte gang i sagerne, så vi nu kan få sat lidt mere skub i disse reformer. Så jeg har set nogle vurderinger af, at det er ligesom da Trump-tolden for eksempel kom, og det var der så. Mange vurderede, at denne regulering alligevel er en større bremse for Europas økonomi end disse toldsatser. For eksempel at de er særdeles væsentlige. Og spørg blot en hvilken som helst finsk virksomhed, især en lille virksomhed, som gerne vil eksportere produkter til andre europæiske lande, hvor gnidningsløst dette indre marked fungerer, så må man konstatere, at man der overraskende meget skal udfylde diverse papirer og søge om forskellige tilladelser, selvom vi burde have dette indre marked. Så hvis det indre marked kunne fås til at fungere på en sådan måde, at det rent faktisk ikke er sådan, at man får en tilladelse i ét land og derefter kan sælge produktet overalt, så ville det være et ret stort boost og bringe et stort potentiale for en lille virksomhed. Men det føles som om, at der selv nu er kommet et eller andet nyt emballagedirektiv, og jeg læste i det mindste om nogle virksomheder, som mente, at dette nu vil stoppe eksporten fuldstændigt til nogle lande. Så disse ting er da lidt uheldige, at der i en vis udstrækning er behov for regulering. Men EU er lidt af en reguleringsstormagt, som blot styrker sin position hele tiden.

Jep. Selvom regulering på den anden side er tveegget for Børsen, for på den ene side skader den oftest små virksomheder og især måske små iværksættere, som ikke er noteret på Børsen. Men på den anden side har store virksomheder en hær af jurister til at vurdere den slags, og de er i stand til at håndtere det. Måske kan det på sin vis også stivne konkurrencen, hvilket gavner de store. Og på Børsen er det de store virksomheder, der vejer tungest.

Helt sikkert, det forholder sig sådan, at en stor virksomhed har helt andre ressourcer til at reagere på og sætte sig ind i disse ting, hvilket ikke er godt, for vi kan se, at de små virksomheder ofte er de innovative og dynamiske og så videre. Vi har altså brug for flere af de mindre virksomheder, der kaster sig ud i internationalisering, er modige og så videre, så regulering ikke holder dem tilbage. Selvfølgelig kan de store virksomheder så glæde sig over, at det fortsætter som hidtil. Men men. Set fra samfundsøkonomiens vækstperspektiv.

Nå, men med hensyn til det, vi taler om før, de europæiske virksomheders eksportsucces. Og svenskerne har generelt succes med alt, men de er ret gode eksempler på, hvor internationale de er. Men en ting, der lader til at give flere og flere panderynker, og hvor den europæiske bilindustri i særdeleshed – især den tyske – er et godt eksempel. Hvis man ser på kursudviklingen for de virksomheder, tager den kinesiske konkurrence til. Udover at europæiske selskaber, bilfirmærkerne i spidsen, mister markedsandele i Kina, når kineserne begynder at gøre tingene bedre, kan man også se på verdensmarkedet, at konkurrencen skærpes. Og det skaber naturligvis også eksportpres herover, når kineserne ikke har råd til at forbruge alle de lækkerier, de selv producerer. Ser du det som noget, der ikke umiddelbart rammer en højteknologisk virksomhed som ASML? Men ser du det som en kilde til hårdere konkurrence for vores store industrisektorer på et generelt niveau? Naturligvis er det en individuel historie for hver enkelt virksomhed.

Det forholder sig helt sikkert sådan, at Kina er. De er vældigt gode på mange områder. Og på en måde har man ført en langsigtet strategisk planlægning der. Man opstiller disse mål og sætter skub i sagerne. Man giver finansiering til de nye brancher, man ønsker at vækste, og på den anden side lader man virksomhederne konkurrere indbyrdes i en grad, hvor de bedste bliver ekstremt dygtige og derefter drager ud for at erobre verdensmarkedet. Ligesom selve bilbranchen, hvor der er en zillion forskellige bilproducenter, men nogle af dem hører man nok ikke ret meget til i fremtiden. Og så er der nogle, der har fået fodfæste i Europa. Og måske begynder de endda at producere biler her og så videre. Og alle disse robotter og andet. De kan vende op og ned på mange traditionelle industrier ganske hurtigt. Det er helt bestemt en overvejelser værdig trussel for mange.

Men på den anden side, bør man indføre protektionistiske tiltag i Europa, eller bør man snarere overveje, hvordan man kan. Hvordan man selv skal positionere sig og udnytte det. Man kan omvendt også lære af kinesernes strategiske planlægning ved at tænke langsigtet. Og hvis man tænker på det, du nævnte med solceller, hvor mange solceller ville vi have i dag, hvis ikke kineserne var kommet på verdensmarkedet med disse billige paneler? Og klimaforandringerne er trods alt et større problem, så hvis vi nu kan forsinke dem en smule via disse kinesiske paneler, som alligevel installeres her og grundlæggende håndteres af europæiske montører og servicemedarbejdere og så videre. Det skaber altså også fordele her, og det samme gælder elbiler, for hvor mange almindelige husstande har råd til at købe en elektrisk Mercedes? Ikke særlig mange, den koster nok 50-100 tusind afhængigt af modellen, men.

Så er det fint.

Ja. Det er der jo også alternativer til, men når der så kommer en kinesisk en, der er rimelig god og koster 20.000, så er det for mange nok et incitament til at skifte til elbil. Men Kina er. Det undrer man sig jo altid over, og jeg føler, at manges opfattelse af Kina længe har været meget forældet på den måde, at man tænker, at der bare kommer mere kopiering og den slags fra dem, hvilket man måske også har overset lidt i Europa. Indtil sandheden nu er gået op for folk, at de faktisk er rigtig gode på rigtig mange områder. Og når det hjemmemarked så ikke rigtig trækker derovre, som du også sagde, så bliver varerne jo skubbet ud andre steder. Så man må jo naturligvis håbe, at de i stedet kigger på disse andre vækstmarkeder og forsøger at erobre markedsandele der i stedet.

Markedsstørrelsen er stor nok, men der er jo en del mindre forbrugsmarkeder der end i Europa.

Lige præcis. Men på den anden side har vi jo rigtig meget af det, som netop vores stærke europæiske mærker står for. For eksempel inden for mange forbrugsvarer og også industriprodukter. For mærket er jo stadig noget, som man ikke bare lige opnår fra den ene dag til den anden.

Det der med, at en tysk bilkoncern blev beundret i Kina på samme måde. Men det er ikke nok længere.

Derovre har det vist ikke været nok længere. Ja. Så det handler måske om, at der er tilstrækkeligt gode alternativer der. For her anses Louis Vuitton-tasker vist stadig som udgangspunkt for bedre end de kinesiske.

Nå, dog det. Og i den kinesiske model er der jo trods alt også en enorm ineffektivitet, selvom den kan virke effektiv, da den dybest set flytter tvangsopsparinger fra husholdningerne for at allokere pengene til industrien. Og industrien spilder dem fuldstændig hovedkulds. Man er jo ligeglad, hvis ikke det hele går lige godt, så det er heller ikke det. Det er ikke en gratis model, men de betaler selv en ret høj pris for det hele tiden.

Netop det der med, om det skaber velfærd for borgerne? Ikke nødvendigvis, men. Men det skaber da en svær situation for mange industrielle virksomheder.

Og hvordan ser du Europas langsigtede fremtid, hvis man tænker over det? Man har jo ganske vist talt om, at der er mange eksportvirksomheder i Europa. Det er ikke helt så bundet til den økonomiske vækst, men hvis man tænker på den lange bane og ser på fødselstallene i Europa, så kommer der jo ikke ligefrem voldsomt mange nye mennesker til her. Hvad så, hvis man tænker på, at økonomisk vækst jo opstår igen? Jeg forenkler det, men hvor produktivt er et sæt hænder, og hvor mange sæt hænder er der? Hvis antallet af sæt hænder, altså antallet af mennesker i den erhvervsaktive alder, vist nok er begyndt at falde. Det er jo faldet i Finland i ret lang tid og i Tyskland længe. Det falder i et stadigt større antal lande, så. Hvis der ikke er nogen økonomisk vækst, så er det jo også lidt sværere for børsselskaberne at vokse. Så har vi den slags fremtid i vente, eller bliver det her et område, der på den måde ender som et friluftsmuseum og et plejehjem om 50 år?

Nå, det er naturligvis et yderst relevant spørgsmål, at befolkningsvæksten her jo naturligvis har været meget langsom i ret lang tid. Og så har der jo på et tidspunkt også været talt mere positivt om indvandring, at vi den vej igennem kan få mængden af arbejdskraft til at stige. Nå, men nu føles det igen som om, at den seneste politiske vind gør det ret vanskeligt, og på den anden side er arbejdsløsheden i nogle lande også ganske høj. Men naturligvis denne stigning i produktiviteten. Er kunstig intelligens så denne game changer? I forhold til om vi så den vej igennem kan få produktiviteten så meget op, at økonomien alligevel vokser på trods af, at mængden af arbejdskraft ikke stiger? Det er vanskeligt. Det er svært at sige på nuværende tidspunkt, vi er så tidligt ude, men jeg tror da nu i øvrigt, at vi befinder os i et miljø med lav vækst. Men måske vil både skræmmebillederne og de meget rosenrøde billeder så udeblive. Men fødselstallene vender vel næppe tilbage til en stigning, så det føles som om, at det er permanent. Det er ganske vist ret langsomt. Så lidt ligesom så meget andet. I USA er det jo også sådan. Befolkningen er vokset længe, men selv dér vil befolkningsvæksten vel i et eller andet omfang begynde at aftage lidt på grund af disse Trumps indvandringsfjendske tiltag. Men der har dog helt klart været markant mere vækst dér.

Ja, netop, og Europa er jo absolut ikke alene, for så vidt jeg husker, faldt den samlede fertilitetsrate i Indien også netop til to, så. Men der er selvfølgelig en så stor befolkningsbase, at virkningen først slår igennem så langt ude i fremtiden, at aktiemarkedet ikke bekymrer sig om det nu. Men det er sigende, at vi ikke er det eneste område, der gråner.

Langtfra, det er vel nærmest kun nogle af de afrikanske lande, hvor man fortsat ser en meget kraftig befolkningstilvækst, men til gengæld har man så også set en ekstremt dyb ungdomsarbejdsløshed der i ganske lang tid. Så økonomer overdriver måske i det hele taget lidt for meget det der med, at der absolut skal være befolkningstilvækst, når nu jeg selv, efter at have fulgt vækstmarkeder længe, har erfaret det. At det altså også medfører udfordringer. For der findes jo den slags undersøgelser. At hvis der er mange arbejdsløse unge mænd, så opstår der en vis form for uro-risiko.

Det var en god pointe med den uro. Jep. Ja ja. Det minder mig om.

Ja ja, det er ganske vist sådan, at det netop primært gælder mænd, og så opstår der den her utilfredshed og manglende tilhørsforhold og andet, og så kan der opstå forskellige samfundsmæssige udfordringer, som man måske også delvist har set i Sverige.

Ja, det er i øvrigt fuldstændig rigtigt. Måske vender vi her tilbage til, hvilke sektorer der er interessante i Europa, og hvordan Europa er som investeringsobjekt, når nu alt vokser og går lidt langsomt. Nå, der er jo naturligvis de politiske risici, som du også talte om før, men det er sandt. Når vi også talte om tempoet i den økonomiske vækst, så er Kina vokset hurtigt, men børskurserne er jo selv gået sidelæns i næsten tyve år og faldet sammen, og på den led er Europa måske alligevel på en god måde kedeligt. Forudsat at en eller anden eurokrise, version tre eller fire, ikke lige sprænger det hele i luften, men der sker trods alt færre af den slags ting her.

På den måde tror jeg også, at når vi har haft et enormt boom på teknologisiden, så er det gået hen og blevet lidt sløret for mange investorer. Den tanke om, hvad en normal indtjeningsvækst egentlig er, for på lang sigt ligger den jo på omkring 5-10 procent om året. Det er da meget fint, hvis et selskab opnår en sådan indtjeningsvækst. Men nu er vi jo lidt nået dertil, at den helst skal være på mindst 50, og allerhelst 70 eller 100. På den måde kan Europa jo ikke følge med, hvis man sammenligner med den type selskaber, eller Korea har vist en indtjeningsvækst på 300 procent i år, men de der 5-10 procent er jo noget, der er ret stabilt over tid uden store boom og dyk. Så man skal måske bare huske, at vi er i så forskellige brancher, og så måske også på den lange sigt have for øje, at forudsigeligheden er der.

Hvis man tænker på, hvilke virksomheder man for eksempel selv vil eje i sin egen pensionsportefølje, og som stadig er i fuldt vigør her om 20 år og så videre, så er der efter min mening mange gode selskaber af den slags i Europa. Hvis man tænker på sådan nogle rentable schweiziske medicinalvirksomheder eller disse mere traditionelle industriselskaber. Jeg synes helt bestemt, det er selskaber, man kan regne med. Der er også pt. mange af dem, som man selv har fulgt på den ene eller anden måde i over 20 år, så der er meget ekspertise der. De fornys jo også, så nu hopper jeg måske lige fra det ene emne til det andet igen. Men hvis man tænker på disse medicinalvirksomheder, så kan kunstig intelligens jo også vise sig at være en ret stor mulighed for dem. Man har jo vurderet, at når kunstig intelligens bliver en del af denne lægemiddeludvikling, så kan det sætte voldsomt meget skub i opdagelsen af nye lægemiddelkandidater og i sidste ende næsten halvere den tid, det tager for et lægemiddel at komme på markedet. Og når de har patenter, der udløber, så betyder hvert ekstra år, lægemidlet er på markedet, jo helt utrolig meget rent økonomisk, så der er helt afgjort interessante fornyelsesmuligheder at hente i de traditionelle sektorer også. Og hvorfor egentlig ikke også inden for industrien. I Frankrig har man jo det her kunstig intelligens-selskab Mistral, som selvfølgelig stadig er ret lille sammenlignet med OpenAI og den slags, men de laver jo rent faktisk ret mange ting til industrien. Efter hvad jeg har forstået, drejer det sig om den slags applikationer, så det kan blive rigtig interessant, når de netop finder vej til de traditionelle industrigrene. Så der kan måske komme nogle uventede boost derfra. Selvom man måske ikke selv tænker, at vi kører efter den traditionelle model for indtjeningsvækst her og nu. Men men. I det mindste giver den slags fornyelse en god form for tryghed. Så er man bedre rustet mod den kinesiske konkurrence eller anden konkurrence.

Det var efter min mening en god pointe, du kom med før, om at sektorerne i Europa er en smule mere traditionelle, så hvis man dyrker aktieudvælgelse, kunne man med udgangspunkt i for eksempel de 50 største europæiske selskaber nok sandsynligvis formode, at den liste ser nogenlunde ens ud om tyve år. Der er måske dukket enkelte op og nogle faldet fra. Nogle er måske gået sammen igen. Hvis man derimod ser på de amerikanske aktieindeks, er der så meget teknologi der, at det ville være mærkværdigt, hvis ikke nogle af de samme 50 største virksomheder faldt fra, fordi forandringerne i teknologibranchen sker så meget hurtigere. Det har nu ikke nogen betydning, hvis man dyrker indeksinvestering, for vinderne vil altid være at finde derinde i indekset. Men jeg vil da i det mindste vove at påstå, at for en aktieudvælger vil en del af de 50 største amerikanske tech-firmaer uundgåeligt falde fra, hvis man udvalgte dem nu. Det ville være en overraskelse, hvis ikke de faldt igennem i konkurrencen eller kørte helt af sporet.

Sådan er det. Hvis man tænker tilbage på dotcom-boomet ved årtusindskiftet, var en virksomhed som Cisco for eksempel praktisk talt aktie nummer et. Og så forsvandt den ellers i rigtig mange år. Nærmest på en måde, hvor ingen rigtig vidste, hvad der skete derinde. Nå, nu stikker de så hovedet frem igen, men. Sådan er det jo, virksomhederne på teknologisiden udskiftes i voldsom grad. Med nogle som Broadcom og den slags. Hvem havde hørt om det for fem år siden? Omtrent. Men ser man derimod på Europa, så er en virksomhed som Louis Vuitton og den slags der jo for eksempel. De er der jo altid, L'Oréal og så AstraZeneca og andre. Medicinalvirksomheder, for de har jo været der hele tiden. Så på teknologisiden sker der sandelig en meget voldsom udskiftning.

Ja, tak for disse kommentarer, hej Hertta. Om Europa. Altså måske lidt kedeligere, men kan man også sige mere stabilt?

Det kan man bestemt sige, og ind imellem er den stabilitet sandelig også værd at overveje.

Det er idéen. Og som Sampos tidligere koncernchef sagde, så er kedelighed af det gode. Boring is good. Med disse ord afsluttede vi delårsrapporten dengang, tak for denne gang. Tak fordi I lyttede med endnu en gang, og tjek også de tidligere afsnit ud på InderesTV. Rigtig god start på efteråret til jer alle! I denne omgang.