Automatisk oversættelse: Oprindeligt udgivet på finsk 2.11.2026, 05.30 GMT. Giv feedback her.

Helhedsindtrykket af Stora Ensos Q3 regnskab var efter vores opfattelse nogenlunde som forventet gråt. Den vanskelige markedssituation viser højst svage tegn på bedring, og det vil i bedste fald være en langsommelig proces at kæmpe indtjeningen op ved egen kraft. På et indtjeningsmæssigt grundlag vurderer vi ikke, at Stora Ensos aktie er særligt attraktivt prissat. Heller ikke i forhold til en sum-of-the-parts-værdiansættelse, der kigger længere frem og afspejler en opsplitning, som sandsynligvis vil finde sted ved udgangen af Q1’27, er aktien efter vores opfattelse længere synderligt billig. Vi gentager derfor vores kursmål på 10,00 euro for Stora Enso og sænker vores anbefaling for selskabet til reducer (tidligere Akkumulér).

Operationelt resultat overgik knapt estimaterne i Q3

Stora Ensos omsætning faldt med 2 % i Q3 til 2.240 MEUR og lå under vores estimat, især på grund af en større effekt end forventet fra strukturelle ændringer. Selskabets justerede EBIT steg fra det svage sammenligningsgrundlag med 28 % til 161 MEUR, hvilket lå en smule over vores estimater og konsensusestimaterne takket være en stærk præstation fra Consumer Packaging. Bundlinjen blev trukket ned af justeringsposter på 114 MEUR og finansielle omkostninger, der var større end forventet, hvorfor EPS landede på 0,01 euro. Vi kommenterede Stora Ensos Q3-tal nærmere i fredags her.

Markedet restituerer højst langsomt

Stora Enso gav som forventet ingen guidance. Ifølge selskabet vil efterspørgslen fortsætte med at være afdæmpet i Q4 på flere slutmarkeder, selvom prissætningen på visse emballagematerialer er forbedret. Konflikten i Mellemøsten holder energi-, logistik- og kemikalieomkostningerne på et højt niveau, og træomkostningerne forventes at vende mod en svag stigning i Q4. Modvinden fra valutakurser i år ser dog ud til at vende i løbet af næste år. 

Vi har desuden sænket vores estimater for Stora Ensos justerede EBIT for de kommende år med 3-4 % med hensyn til Andre aktiviteter (især savværkerne i Centraleuropa og tømmerformidling). Vi venter fortsat, at Stora Ensos indtjening i de kommende kvartaler vil forblive i en langsom vækst fra et lavt niveau takket være en gradvist bedret markedssituation, en gradvis aftagen af indkøringsbelastningerne på kartonmaskinen i Oulu samt effektiviseringstiltag. Vores vurdering er, at det først er muligt for Stora Enso at opnå et stærkt resultat tidligst i årene 2028-2029, da driftsmiljøet vil forblive en bremse i nogen tid endnu på markeder, der er hærget af svag efterspørgsel, overkapacitet og et vanskeligt prissætningsmiljø.

Afkastkravet er ikke længere attraktivt nok

Stora Ensos indtjeningsmultipler baseret på vores estimater er ikke attraktive, da aktiens justerede P/E-forhold på vores estimater for dette og næste år er henholdsvis 21x og 15x. Potentialet i forhold til vores DCF-værdi er ligeledes næsten udtømt. Stora Enso står over for en opsplitning ved udgangen af Q1’27, og vi betragter derfor også værdiansættelsen gennem sum-of-the-parts og balanceværdiansættelse (2026e: TOT P/B 0,7x).

I sum-of-the-parts-modellen er de centrale poster skovaktiver, de industrielle forretningsområder, øvrige aktiver (herunder især PVO-aktier), koncernomkostninger, netto rentebærende gæld og øvrige fradragsposter (herunder skatteforpligtelser og pensionsforpligtelser). Vores vurdering er, at skovaktiverne vil blive prissat på børsen en smule under deres bogførte værdi, når man tager højde for den let faldende træpris i Sverige, de nuværende renteniveauer samt det fastsatte mål for det frie cash flow for Bergslagets Skogar på 2 %. For de industrielle forretningsområder anvender vi EV/EBIT-multipler på cirka 10x-11x baseret på gennemsnitlige estimater for årene 2026-2028. Ifølge vores beregninger ligger Stora Ensos sum-of-the-parts kun en smule over den nuværende aktiekurs, hvorfor aktiens afkastkrav, betragtet i forhold til opsplitningen om cirka et halvt år, ikke længere er særligt attraktivt. På denne baggrund indtager vi et mere forsigtigt syn på selskabet før Bergslagets Skogars kapitalmarkedsdag i denne uge, som kan give bedre forudsætninger for at udarbejde en sum-of-the-parts-vurdering og vurdere selskabets fremtidige værdiansættelsespotentiale.