Kesla Q4'25: Forsvar lysner udsigterne, men finansiering bekymrer

Automatisk oversættelse: Oprindeligt udgivet på finsk 27.3.2026, 06.45 GMT. Giv feedback her.

Keslas Q4-resultat faldt markant mere end vores forventninger. Ordreudviklingen var også svag, men ordrebogen understøttes af en betydelig Defence-ordre i Q1. I indeværende års forventninger forventer selskabet en klar forbedring i forhold til det svage sidste år, men vurderer, at resultatniveauet stadig vil være lavt. Vi har hævet vores estimater som følge af den modtagne ordre og øger vores kursmål til 2,8 EUR (tidligere 2,2 EUR) som afspejling af ændringerne i estimaterne. På grund af det kraftige aktierally og det høje risikoniveau for finansieringspositionen anser vi dog stadig aktiens risikojusterede afkastforventning for at være meget svag, og i lyset heraf gentager vi vores Sælg-anbefaling.

Q4-resultatet faldt markant til et tab

Keslas Q4-driftsresultat faldt til -2,3 MEUR og markant under vores estimat (-0,7 MEUR). På trods af resultatet var selskabets pengestrøm fra driften +0,8 MEUR i Q4 som følge af frigørelse af arbejdskapital. Kesla opfyldte dog ikke sine finansieringsbetingelser ved årets udgang, men modtog efter regnskabsårets afslutning samtykke til overtrædelsen. Samtykket indeholder betingelser for implementering af et saneringsprogram og styrkelse af finansieringspositionen. I den forbindelse indgik selskabet en aftale om kortfristet brofinansiering, som det vil bruge til at tilbagebetale kreditlinjer fra de nuværende hovedfinansieringspartnere. Derudover bør selskabet efter vores opfattelse nedbringe rentebærende banklån med cirka 3 MEUR i løbet af 2026. Betydningen af en resultatvending er således kritisk for selskabet uden finansielle arrangementer eller frasalg inden for rammerne af saneringsprogrammet. Keslas Q4-ordreindgang var også svag, men ordrebogen vil blive betydeligt understøttet i Q1 af en 17 MEUR Defence-ordre, der blev annonceret tidligere på ugen. Vi kommenterede resultatet her.

Estimater stiger med Defence-ordre

I indeværende års forventninger estimerer Kesla, at omsætningen vil være 38-45 MEUR (2025: 34,4 MEUR), og at driftsmarginen vil ligge mellem -2 % og +2 %, forudsat et stabilt driftsmiljø. Selskabet kommenterede, at markedssituationen inden for den civile sektor fortsat har været udfordrende, men at udsigterne inden for forsvarsindustrien er styrket. Kesla har til hensigt at fortsætte det internationale salg af Defence-produktgruppen og forventer, at dette vil vise sig konkret i løbet af 2026.

Vi har hævet vores estimater for de kommende år, drevet af Defence-ordren og forventningerne. Vi har også inkluderet mindre Defence-ordrer i vores ordreestimater, baseret på de igangværende test af Kerberos. Vi har dog sænket vores estimater for den civile sektor, hvilket afspejler den stigende økonomiske usikkerhed. Vi anser det også for sandsynligt, at selskabet vil foretage strukturelle ændringer inden for rammerne af sit saneringsprogram, hvilket kan ændre det samlede billede af estimaterne. Vi forventer nu, at selskabets omsætning vil vokse til 42,5 MEUR i år (tidligere 39,5 MEUR), og at EBIT vil ligge på nul (tidligere -0,5 MEUR). Vi forventer dog stadig ikke, at Kesla vil opfylde sine finansieringsbetingelser, hvilket holder finansieringsrisikoniveauet højt. Næste år forventer vi, at selskabet fortsætter sin hurtige vækst og at resultatet stiger til 2,4 MEUR.

Finansielle risici tynger det risikojusterede afkast

Med vores estimater er aktiens indtjeningsbaserede værdiansættelse meget høj for indeværende år, mens den er lidt forhøjet for næste år (2027e EV/EBIT 10x). Efter vores mening er det dog svært at basere sig på næste års multipler, når man tager det høje risikoniveau for finansieringspositionen i betragtning. Vi ser en øget risiko for ugunstige finansieringsløsninger uden en klart bedre rentabilitetsudvikling end forventet eller vellykkede kapitalfrigørelser. På den anden side indikerer værdiansættelsen efter vores mening også, at der kunne være et klart potentiale på mellemlang sigt i aktien gennem en bæredygtig stigning i indtjeningsniveauet og en forbedring af finansieringspositionen. Vi ser dog, at finansieringsrisiciene vejer tungere i øjeblikket. På trods af positive ændringer i estimaterne forbliver vores DCF-model, der også tager højde for det langsigtede potentiale, på niveau med vores kursmål (~2,8 EUR/aktie).