Kilde: Inderes & Vara Research (konsensus, 12 estimater)

Stora Enso offentliggør sit Q2 regnskab torsdag den 23. juli kl. 8:30. Vi forventer, at selskabets operationelle resultat er forbedret fra en svag sammenligningsperiode, men at resultatniveauet fortsat er meget utilfredsstillende. De generelle markedsforhold har fortsat været udfordrende i næsten alle selskabets forretningsområder, og der er ingen tegn på forbedring på grund af den usikre og fortsat svage økonomiske situation og forbrugerefterspørgsel i Europa. Selvom vores investeringsbetragtning på Stora Ensos aktie er positiv, understøttet af en lav balancebaseret værdiansættelse og en sum-of-the-parts-beregning, er vi fortsat ret forsigtige med hensyn til selskabets kortsigtede resultatudvikling og indholdet af Q2 regnskabet.

Omsætningen forventes at være vendt til beskeden vækst i et vanskeligt marked

Vi estimerer, at Stora Ensos omsætning er vokset med knap 2 % i Q2 til 2.468 MEUR. Vores estimat ligger lidt over konsensus. Omsætningen er ifølge vores vurdering blevet understøttet af en let forbedring i leveringsmængderne fra et lavt niveau. Opstarten af den nye forbrugerkartonmaskine i Oulu har også understøttet volumenerne i år-til-år sammenligning, selvom vi vurderer, at opstartstempoet har været langsomt, og kapacitetsudnyttelsen har været beskeden. Hovedårsagen til den svage omsætningsudvikling er efterspørgselssituationen, som har været afdæmpet i næsten alle forretningsområder. De grundlæggende årsager til den svage efterspørgsel er Europas fortsat træge økonomiske vækst, forbrugernes forsigtighed og den vedvarende lavkonjunktur inden for byggeriet. Den svage efterspørgselssituation presser også prissætningen, selvom vi ikke tror, at priserne er faldet yderligere fra sammenligningsperioden i et primært inflatorisk driftsmiljø. Valutaerne har sandsynligvis også fortsat givet en smule modvind for selskabets toplinje.

Det operationelle resultat er sandsynligvis forbedret fra en svag sammenligningsperiode, men opstarten af Oulu-forbrugerkartonmaskinen er stadig en tung byrde

Vi forventer, at Stora Ensos justerede EBIT er steget markant i Q2 fra et meget svagt sammenligningsniveau til 172 MEUR, hvilket kun lige undergår konsensusestimatet. Det resultatniveau, vi estimerer, er dog svagt for Stora Enso. Resultatforbedringen er ifølge vores vurdering især understøttet af faldende træomkostninger i Norden fra et meget højt niveau sidste år, hvilket giver lettelse til de fleste divisioner. På den anden side tynger omkostningerne ved opstarten af Oulu-kartonmaskinen stadig betydeligt på resultatniveauet i Consumer Packaging-divisionen, og vi estimerer, at disse har belastet Q2's EBIT med omkring 30 MEUR på grund af en langsommere opstart end forventet. På divisionsniveau forventer vi især, at emballageforretningernes resultat har været beskedent, da svag efterspørgsel, overkapacitet på markedet og skarp konkurrence har holdt volumenerne lave og prissætningen lav i forhold til omkostningsniveauet. For Biomaterials er resultatet understøttet af en forsigtig, men mod slutningen af perioden aftagende, genopretning på cellulosemarkedet. Q2 er også fri for årlige vedligeholdelsesstop for Biomaterials, hvilket har understøttet enhedens resultat.

På bundlinjen forventer vi, at finansieringsomkostningerne er faldet på grund af de hybridlån, selskabet udstedte i Q1, men renterne på hybridlånene, der bogføres under finansieringsomkostningerne, øger naturligvis nettobelastningen på selskabets EPS. Vi vurderer, at skattesatsen har været stabil. Vi estimerer dog, at selskabets EPS er steget markant til 0,15 EUR fra en sammenligningsperiode, der var belastet af et svagt operationelt resultat og engangsposter. Hvad angår pengestrømmen, har kvartalet sandsynligvis været noget afdæmpet på grund af sæsonmæssig binding af arbejdskapital.

Udsigterne muliggør næppe en hurtig genopretning af resultatniveauet

Vi forventer ikke, at Stora Enso vil give forventninger til indeværende år i Q2 regnskabet. Hovedfokus i regnskabet vil være ledelsens kommentarer om markedsudviklingen. Vi forventer, at selskabet fortsat vil kommunikere om et stabilt udfordrende driftsmiljø, hvor afdæmpet forbrugerefterspørgsel, overkapacitet på emballagemarkederne og en lavkonjunktur inden for byggeriet forhindrer selskabets økonomiske resultater i at nå et tilfredsstillende niveau. Yderligere skaber geopolitisk usikkerhed og eftervirkningerne af krisen i Mellemøsten omkostningspres, især inden for logistik og kemikalier, også i H2. Omkostningerne til fibertræ er fortsat høje, men der er dog ikke nødvendigvis et betydeligt opadgående pres på kort sigt. Derfor tror vi ikke, at Q2 regnskabet vil give konkret håb om en markant forbedring af selskabets operationelle resultat. Vi vurderer, at opstarten af Oulu-forbrugerkartonmaskinen fortsat vil belaste resultatet i resten af året, selvom tabene gradvist skulle begynde at mindskes, når maskinen opnår et større volumen i takt med opstartens fremskridt.

Selvom Stora Ensos egen balancebaserede værdiansættelse (2026e: P/B 0,7x) og en rabat i sum-of-the-parts-beregningen stadig taler for en positiv anbefaling for aktien, forventer vi ikke, at Q2 regnskabet vil give betydelige kortsigtede positive drivere for aktien. På den strategiske side følger vi med interesse mulige opdateringer vedrørende den planlagte børsnotering af den svenske skovbrugsejendom (H1'27) samt fremskridtet i den strategiske gennemgang af savværkerne i Centraleuropa. Børsnoteringen af den svenske skovbrugsejendom, som i princippet er værdiansættelsesneutral for aktionærerne, er efter vores mening gennemførlig på trods af den seneste tids lette fald i træpriserne og en lille stigning i markedsrenterne, og vi forventer, at selskabet vil fremme projektet i overensstemmelse med tidligere planer. Derimod kan den primære plan for savværkerne i Centraleuropa, dvs. salg af forretningen, ifølge vores vurdering være vanskelig at gennemføre til en acceptabel pris i den nærmeste fremtid på grund af den langvarige svage byggesektorcyklus.