Kilde: Inderes

Starbreeze offentliggør sin Q2-rapport torsdag den 20. august. Vi forventer et markant fald i både omsætning og rentabilitet år-til-år, hvilket i høj grad afspejler afviklingen af KRAFTON-samarbejdet og den stadig afdæmpede kommercialisering af PD3. Vi vil især se efter ledelsens kommentarer til PAYDAY-crossoveren i PUBG, det nye Crimebonds-system og den overordnede IP-udvidelsesstrategi.

Bred PAYDAY-svaghed forventes at drive omsætningsfald

Vi estimerer Q2-omsætningen til 33 MSEK (Q2'25: 54 MSEK), hvilket repræsenterer et fald på 39% år-til-år. En betydelig del af faldet afspejler lavere indtægter fra midlertidigt arbejde, da KRAFTON-partnerskabet afvikles, mens kerne-PAYDAY-franchisen (Inderes estimat: 26 MSEK) efter vores mening forbliver den afgørende faktor. Vi finder det opmuntrende, at engagementet på Steam forbedredes i løbet af kvartalet, med en fordobling af peak-aktiviteten (samtidige brugere, CCU) fra de lave niveauer i starten af 2026 omkring indholdsopdateringerne i midten af maj og slutningen af juni samt PUBG-crossoveren. Vi vil dog advare om, at det absolutte antal spillere forbliver meget lavt, hvilket udgør en lille brøkdel af PD3's lanceringsniveauer, og at stigningen også var drevet af gratis indhold og sæsonbestemte rabatter snarere end tydeligt kommercialiseret aktivitet. Vi bemærker også, at Steam kun fanger en del af PD3's spillerbase, og at det mere relevante signal er stigningen i den fastholdte baseline snarere end de forbigående toppe. Vi behandler derfor engagement-genopretningen som en nødvendig, men endnu ikke tilstrækkelig betingelse for en større omsætningsvending. Vi forventer, at PD3-omsætningen forbliver lav i absolutte tal (Inderes: 13 MSEK, -26% år/år), men at den forbedres sekventielt (+~30% kvartal-over-kvartal) på grund af Q2-indholdsrytmen og crossoveren. Vi vil dog læse en sådan stigning som stort set salgsfremmende snarere end bevis på en varig kommercialiseringsvending. Vi forventer også, at PAYDAY 2 ("PD2") forbliver svagere end den gennemsnitlige rate, der er set i de seneste kvartaler efter introduktionen af abonnementsmodellen i Q3'25. Vi forventer dog, at fortsatte investeringer og spilopdateringer gradvist vil forbedre toplinjen kvartal-over-kvartal (Q2'26e: 12 MSEK, Q1'26: 11 MSEK).

Forhøjet amortisering tynger rentabiliteten trods omkostningsbesparelser

Vi forventer, at Q2 EBIT lander på -32 MSEK (Q2'25: -17 MSEK). Den år-til-år forringelse forventes primært at være drevet af den lavere forventede omsætningsbase og forhøjet spilafskrivning, som overraskede positivt i Q1 (49 MSEK mod vores estimat på 28 MSEK), og som vi har videreført på et højere niveau. På omkostningssiden forventer vi, at de tilpasningsforanstaltninger, der blev iværksat i Q4'25, fortsat vil slå igennem. Ledelsen har tidligere bemærket, at den fulde effekt af disse ændringer vil være synlig fra Q3 og fremefter. På dette grundlag estimerer vi, at EBITDA vil forblive let positivt på 4 MSEK (Q2'25: 6 MSEK), hvilket indikerer, at den underliggende udvikling i driftsomkostningerne tilpasser sig det lavere omsætningsmiljø.

Fokus på bæredygtighed i pengestrømmen, efterhånden som IP-udvidelsesstrategien accelererer

Vores primære fokus i Q2-rapporten er fremskridt mod positiv pengestrøm i 2026. Med en kontantbeholdning på 75 MSEK ved udgangen af Q1'26 og fortsatte investeringer i egne spil, der holder den frie pengestrøm solidt negativ (Q1'26 FCF: -25 MSEK), ser vi vejen mod 2026-målet som stadig strammere og vil følge den kvartalsvise likviditetsudvikling nøje for at vurdere balancens risiko. Vi mener, at den fulde effekt af omkostningsforanstaltningerne fra Q3, kombineret med en stabilisering i PD3-kommercialiseringen, vil være afgørende for at lukke hullet.

Ser vi bort fra det umiddelbare, betragter vi de seneste nyheder som en bevidst indsats fra selskabet for at udvikle PAYDAY fra et enkelt spil til en bredere, multi-platform underholdnings-IP via to spor. Med hensyn til det første spor, forbedring af kommercialiseringen af brugerbasen, bemærker vi, at Crimebonds-oplåsningen og butiksrammen i slutningen af Q2 er et skridt mod at uddybe samt kommercialisere kernespillet. I første omgang genpakker det eksisterende indhold, men det er bygget til at levere både gratis og betalt indhold over tid. Vi ser det som kommercialiseringssporet for at omdanne en større engageret base til tilbagevendende omsætning, og enhver kommentar om tidsplanen for den betalte udrulning ville være informativ. Det andet spor, om udvidelse af den øvre del af tragten og udvidelse af brandet, bemærker vi flere tiltag: PUBG-crossoveren (maj), den native Fortnite (UEFN) lancering i august*, tidligere VR- og Roblox-titler og VICE Studios' filmatisering (som tilføjede Curtis "50 Cent" Jackson og G-Unit Film & Television som executive producere den 10. august). Vi vil se efter ledelsens vurdering af modtagelsen af PUBG-crossoveren, da det er den seneste test af brandets evne til at tiltrække nye spillere, og vi vil overvåge, om en eventuel stigning i engagementet viser sig at være holdbar.

Strategisk set ser vi denne udvikling som en sammenhængende, asset light måde for et enkelt-IP-selskab at forsvare og vækste brand equity på. Dog holder vi rækkevidde og omsætning adskilt, da platformpartnerskaberne er partnerfinansierede uden offentliggjorte økonomiske detaljer, og filmatiseringen er stadig på optionsstadiet. For eksempel illustrerer den succesfulde Notoriety Roblox-titel denne dynamik, idet den bidrog med rapporterede 4 MSEK i licensindtægter i 2025 trods over 400 millioner besøg, så det direkte bidrag er immaterielt, og værdien er mere top-of-funnel brand-rækkevidde snarere end en kortsigtet omsætningslinje. Udbyttet skal derfor vise sig indirekte, i vedvarende aktivitet og kommercialisering i kernespillene, hvilket vi endnu ikke har set, og det kan tage noget tid. Mens vi ser positivt på retningen, afhænger den kortsigtede sag næsten udelukkende af et vendepunkt for PAYDAY-franchisen for at lette presset på pengestrømmen. Vi forbliver forsigtige, indtil der er konkrete beviser for mærkbart forbedret spillersentiment og aktivitet samt vedvarende kommercialisering.

*Udviklet og udgivet med det Stockholm-baserede kreative team OceanWave Games (opererer som OCWG)