Kalmar afholdte en kapitalmarkedsdag (CMD) mandag, hvor optagelsen på engelsk kan ses her og administrerende direktørs interview på finsk her. I præsentationerne redegjorde selskabet nærmere for den opdaterede strategi, der blev offentliggjort i sidste uge, samt vejen mod nå-målene for de nye finansielle finansielle mål. Derudover gav det et mere detaljeret indblik i sine markeder og præsenterede sin serviceforretning og teknologiudvikling. Vi har ikke foretaget ændringer i vores estimater eller vores stærke positive syn på selskabet på baggrund af kapitalmarkedsdagen.

Strategiens fokus flytter sig mod at accelerere væksten

Kalmar offentliggjorde sin opdaterede strategi og nye finansielle mål allerede i forbindelse med Q3-regnskabet, og vi kommenterede dem friskt i vores Q3-opdatering. På kapitalmarkedsdagen inddelte selskabet sin strategiske udvikling i tre faser. Før børsnoteringen var fokus på porteføljens bredde, i perioden 2024–2026 på opbygningen af det operationelle fundament og effektivitet, mens det i perioden 2027–2030 flytter sig til at accelerere væksten. De strategiske fokusområder frem mod 2030 er 1) investeringer i bæredygtige innovationer, 2) acceleration af tjenester og kundernes livscyklusværdi og 3) drivende vækst. Dagens hovedbudskab var efter vores opfattelse særligt centreret omkring vækst samt de muligheder på servicesiden, som selskabet har identificeret bl.a. gennem udnyttelse af data, digitalisering og automation. Efter vores opfattelse er strategiens retning et naturligt næste skridt i selskabets udvikling og samtidig velbegrundet, da væksten har været afdæmpet de seneste år, delvist på grund af markederne (omsætning ekskl. tunge kraner +3 % siden 2024).

Markedet vokser, men forskellene mellem regionerne er store

Selskabet præsenterede i løbet af dagen også sit opdaterede skøn over sin samlede markedsstørrelse baseret på KPMG's markedsundersøgelse. I det opdaterede skøn havde selskabet udeladt lette gaffeltrucks fra markedsstørrelsen, hvilket efter vores opfattelse var særdeles velbegrundet, da Kalmars sortiment også først starter ved en løftekapacitet på 5 tons. Efter opdateringen var markedsstørrelsen i 2025 cirka 9 mia. EUR, og væksten anslås til 5,7 % årligt i perioden 2025–2030. Udstyrsmarkedet (~3,8 mia. EUR) anslås at vokse med 7,2 % og servicemarkedet (~5,1 mia. EUR) med 4,6 % årligt. Vækstskønnet er højere end KPMG's tidligere (2024) estimat, hvilket delvist forklares af ændringen i markedsdefinitionen og udstyrsmarkedets moderate udvikling de seneste år. Baseret på de faktiske tal er Kalmars markedsandel for udstyr groft sagt 30 %, men for tjenester kun cirka 12 %. Dette viser efter vores opfattelse Kalmars stærke markedsposition på det samlede marked, tjenesternes vækstpotentiale samt det faktum, at selskabet fortsat har opgaver med at udnytte servicepotientiale i sin egen installerede base fuldt ud.

Selskabet havde kun revideret sine produktspecifikke markedspositioner for terminaltraktorer ("1-2", tidl. #1), da det er markedsleder i Nordamerika, men ikke i Europa. Ifølge selskabet er de vigtigste konkurrenter forblevet uændrede, og konkurrencen kommer fra såvel vestlige som kinesiske aktører. Priskonkurrencen blev beskrevet som mest intens i Kina og på selskabets nærliggende markeder, og vi vurderer i lyset af dette, at Kalmars konkurrenceevne på disse markeder er klart svagere end på de vestlige markeder.

Vækstforskellene fordelt på kundesegmenter er betydelige. Markedet for havne og terminaler (62 % af Kalmars omsætning i 2025) forventes at vokse med 6,1 %, distribution (19 % af omsætningen) med 14,3 %, tung logistik (12 % af omsætningen) med 6,0 % og fremstillingsindustrien (7 % af omsætningen) med 4,5 % årligt i perioden 2025–2030. Distributions hurtige vækst afspejler efter vores opfattelse i vid udstrækning et opsving fra et afdæmpet marked. Samlet set vurderer vi, at Kalmar på porteføljeniveau er positioneret godt i vækstområder, og derudover så selskabet klare muligheder i fremstillingsindustrien, hvor det er underrepræsenteret i forhold til markedet.

Geografisk set er det største og hurtigst voksende marked Amerika (3,6 mia. euro, CAGR 2025–2030: 7,2 %), og intet mindre end knap 2/3 af markedet består af tjenester. EMEA-markedets størrelse er 2,8 mia. euro (CAGR 4,8 %) og APAC-markedets 2,5 mia. euro (CAGR 4,6 %). Af disse er selskabets fokusmarkrelementer Amerika samt EMEA og Oceanien, som det prioriterer særligt på grund af servicevækstpotentialet, hvilket efter vores opfattelse er velbegrundet. I Asien tilstræber det til gengæld at opretholde sin markedsposition. Kalmars omsætning er i øjeblikket EMEA-tung (Q3'26 LTM: EMEA 53 %, Amerika 33 %, APAC 14 %), så en øget andel af Amerika vil efter vores opfattelse være værdifuld på grund af markedsstørrelsen, væksten og servicedrevnen.

Elektrificering fortsætter som en central trend, automation byder også på muligheder

Ifølge selskabet er elektrificering markedets hurtigst voksende segment. Det fuldt elektriske marked anslås at vokse fra cirka 1,0 mia. euro til 2,8 mia. euro frem mod 2030 (~23 % årligt), hvoraf tjenesternes andel stiger fra 0,3 til 0,8 mia. euro. Væksten drives især af lavere livscyklusomkostninger, behov for emissionsreduktioner og regulering. Inden for fuldt elektrisk udstyr vurderer selskabet at være global eller regional leder i EMEA i de fleste af sine produktkategorier, mens det inden for terminaltraktorer endnu er i skaleringsfasen. Selskabet forsøgte også at dæmpe bekymringen for elektrificeringens indvirkning på servicebehovet: cirka 70 % af udstyrets vedligeholdelse er knyttet til andet end drivlinjen, og i forbindelse med elektriske maskiner sælges en serviceaftale cirka to gange oftere end for dieselmaskiner.

Også automation ses som en kilde til klare muligheder, og blandt kundesegmenterne er udviklingen længst fremme i havne og terminaler. Den automatiserede containerterminalkapacitet anslås at vokse med cirka 7 % årligt frem mod 2030 (fuldautomatiseret 9 %). Selskabet kommenterede, at dets markedsposition for eksempel i fuldautomatiserede straddle carriers er tæt på 100 %, men indrømmede, at en så høj andel ikke kan tages for givet, i takt med at markedet vokser. Ifølge selskabet er automation langsomt ved at sprede sig fra havne og terminaler til også at omfatte distribution, og selskabet har autonome terminaltraktorer i prototypestadiet. Efterspørgslen efter automation drives på sin side af mangel på arbejdskraft, produktivitetsbehov samt sikkerhed. Samlet set vurderer vi, at Kalmar er positioneret godt i forhold til centrale teknologitrends.

Baggrundsforudsætningerne for de finansielle mål blev uddybet

Selskabet præciserede også sit vejkort for at nå de finansielle mål, der er fastsat for udgangen af 2030. Målene er:

·         Omsætningsvækst på over 8 % årligt over cyklussen

·         Justeret EBIT-margin på 16 %

·         Afkast af investeret kapital (ROCE): over 25 %

·         Omsætning i serviceforretningen på 800 mio. EUR

·         Yderligere bruttorabatter på 50 mio. EUR / Yderligere forbedringer af bruttorabatter på 50 mio. EUR / Yderligere bruttorabatter på 50 mio. EUR

Vækstmålet understøttes af virksomhedsopkøb, men selskabet opdelte ikke fordelingen mellem organisk og ikke-organisk vækst. På udstyrssiden søger selskabet vækst gennem fornyelse og udvidelser af flåden med støtte fra næste generations udstyrssortimenter, elektrificering og automation samt i områder og segmenter, hvor det er underrepræsenteret. Derudover vil væksten blive understøttet af det distributionsmarkedsopsving, som selskabet venter. Inden for tjenester understøttes væksten af den installerede base af udstyr, databaserede løsninger og forlængelse af udstyrets livscyklus. Efter vores opfattelse lettes vækstmålet delvist også af de seneste års svage cyklus, som har medført, at udstyrsomsætningen er faldet med cirka 17 % fra 2023-niveauet. Dette opsving er dog efter vores opfattelse allerede inkluderet i markedsestimatet. Dermed ville en organisk vækst, der følger markedets væksttakt på cirka 6 %, efterlade et hul på 2–3 procentpoint op til målet, hvilket skal dækkes af markedsandelsvækst og/tai virksomhedsopkøb. Vores nuværende estimater (2027–2030e: 5–6 % årligt) ligger under målet og er baseret på organisk vækst. I lyset af helheden har selskabet efter vores opfattelse forudsætningerne for at vokse hurtigere end markedet, men der er altid usikkerhed forbundet med de langfristede markedsestimater, og på kort sigt har selskabet selv vurderet, at markedet er ret stabilt. I lyset af dette betragter vi foreløbig målet som ambitiøst. Vi vurderer da også, at opnåelsen af målet forudsætter vellykkede virksomhedsopkøb og/eller medvind på markedet på mindst samme niveau som estimeret.

Kalmar stiler efter marginstigninger (Q3'26 LTM: 12,5 %) ved at udnytte den operationelle gearing fra volumenstigningen i udstyr, udvide tjenesterne og gennemføre strukturelle effektiviseringstiltag. I lyset af den seneste udvikling må målsætningen efter vores opfattelse fortsat anses for at være ambitiøs, og dens opfyldelse ville forudsætte, at vækst- og effektiviseringsmålene nås. Det er også værd at bemærke, at selskabets margin i de senere år har været stort set uændret, selvom det tidligere Driving Excellence-program har genereret bruttogevinster på 54 mio. EUR (mål 50 mio. EUR), da gevinsterne dels er blevet brugt til at kompensere for told og omkostningsinflation samt investeret i vækst. På den anden side forenkler selskabet sin forretningsmodel ved at slå sine to udstyrsdivisioner sammen og udskille tjenesterne i en specifik organisation, hvilket det anslår vil bringe årlige besparelser på 10 mio. EUR inden udgangen af 2027. De nuværende vækstmål på koncernniveau og for servicesiden indikerer imidlertid, at omsætningens sammensætning ikke forventes at understøtte en marginstigning. Opnåelsen af målet forudsætter derfor en rentabilitetsforbedring i begge segmenter. Vores nuværende estimat (2030e justeret EBIT-% 14,1 %) ligger fortsat klart under målniveauet, og vi afventer mere konkrete tegn på fremskridt i retning af målniveauet før eventuelle langfristede opjusteringer af estimaterne. ROCE-målet (målt uden virksomhedsopkøb) finder vi til gengæld mest realistisk, da selskabet allerede er tæt på målniveauet (Q3'26 LTM: 22,4 %).

Servicemålet kræver en tydelig acceleration af væksten

Udvidelsen af tjenesterne har allerede tidligere været et centralt strategisk fokusområde for selskabet. Det nye mål kræver groft sagt en årlig vækst på cirka 7 % beregnet ud fra vores estimat for det indeværende år (2026e: 609 mio. EUR). Den gennemsnitlige væksttakt er efter vores opfattelse ret ambitiøs sammenlignet med den seneste tid (servicetordrer 2024–Q3'26 LTM: +4 %). Målet forudsætter desuden en væksttakt, der er hurtigere end gennemsnittet for servicemarkedet. Vi vurderer derfor, at målet forudsætter en ret god eksekvering af strategien (bl.a. vækst i vedligeholdelsen af den egne installerede base og en højere "capture rate" for reservedele, dvs. en forøgelse af andelen af reservedelsbehovet dækket for den installerede base fra det nuværende niveau på cirka 30 % de seneste år) eller virksomhedsopkøb, der styrker servicesiden. Vores nuværende estimat for 2030 (740 mio. EUR) ligger klart under målet.

Opkøbsstrategien blev kulemint lidt, men forventningerne til tidsplanen blev sænket

På CMD løftede Kalmar også sløret for prioriteterne for kapitalallokeringen, hvilket vi kommenterede umiddelbart i forbindelse med Q3-opdateringen. På CMD var det største fokus på de målrettede virksomhedsopkøb, der er blevet føjet til værktøjskassen. Ifølge selskabet søges opkøbsemner blandt emner, der styrker kerneforretningen (f.eks. tjenester), områder tæt på kerneforretningen (f.eks. nye udstyrsnicher) samt vertikal integration (f.eks. IPR eller teknologi). Selskabet sænkede dog forventningerne til tidsplanen mærkbart, idet opbygningen af en pipeline af kvalitetsemner ifølge ledelsen tager tid. Vi vurderer derfor, at eventuelle virksomhedsopkøb vil falde i en senere fase af strategiperioden. Selskabet tog på dette tidspunkt ikke direkte stilling til størrelsen af eventuelle virksomhedsopkøb, men vi vurderer, at det som udgangspunkt ser på emner af en moderat størrelse. Inden for rammerne af det nye gældsmål har selskabet dog teoretisk set betydelig muskelkraft til kapitalallokering. I lyset af Kalmars lavere markedsandel inden for tjenester og på den anden side tjenesternes som udgangspunkt højere rentabilitet, vil emner, der styrker serviceforretningen, efter vores opfattelse være mest naturlige. Da tidspunktet for virksomhedsopkøb stadig er åbent, og balancen sandsynligvis vil forblive overstærk i nogen tid endnu, vil vi også betragte en mere generøs udlodning som et naturligt mellemliggende værktøj. Til aktiens nuværende værdiansættelse ville vi også finde aktietilbagekøb yderst velbegrundede.