Automatisk oversættelse: Oprindeligt udgivet på engelsk 28.8.2026, 06.04 GMT. Giv feedback her.

Verve's Q2-resultat levede ikke op til vores forventninger på nogen punkter, da makroøkonomiske modvinde dæmpede den organiske vækst kraftigere end antaget. Den sløve toplinjeudvikling forplantede sig til rentabiliteten, som i forvejen bar præg af planlagte vækstinvesteringer i starten af perioden. Den strukturelt højere bruttomargin holdt stand som det lyspunkt, mens kundemålingerne generelt var solide. Pengestrømmen, der er vores primære fokus, var beskeden, men betryggende i betragtning af et fuldt udnyttet securitiseringあれば program og en normal sæsonmæssig binding af arbejdskapitalen. Ledelsen gentog sine helårsforventninger, men da første halvår har været svagt, ser vi nu et udfald i den the nedre ende som mest sandsynligt, og vi nedjusterer derfor vores estimater og sænker vores kursmål til SEK 15 (tidligere SEK 20). Vi gentager dog vores Akkumulér-anbefaling, da vi vurderer, at det markante kursfald efter Q2-regnskabet betyder, at aktiekursen indregner en hel del dårlige nyheder, hvilket skaber et asymmetrisk risk/reward, hvor nedsiden ser begrænset ud, og hvor selv et stabiliserende andet halvår kan understøtte en genvurdering af aktien.

Organisk vækst skuffer, men kundemålinger er solide

Den indberettede omsætning på 152 MEUR (Q2'25: 106 MEUR) voksede med 6,5 % like-for-like, men levede hverken op til vores estimat på 158 MEUR eller konsensus på 162 MEUR. Skuffelsen skyldtes en svagere underliggende efterspørgsel end ventet med en organisk vækst på blot 3,5 %, hvilket er et godt stykke under den vækst på over 10 %, som vi havde indregnet. Ifølge selskabet viste annoncemarkedet sig at være mere selektivt end forventet, da makroøkonomisk pres fra told og forhøjede oliepriser begrænsede annonceringsforbruget i vigtige vertikaler som rejser, dagligvarer (consumer packaged goods) og bilindustrien. De nøgletal (KPI'er) var generelt solide, hvor net dollar expansion rate (NDER) forbedrede sig til 95 %, fastholdelsesgraden (retention) lå på 99 %, og kundebasen fortsat voksede. Den justerede EBITDA på 30 MEUR var en anelse under vores estimat, og den rapporterede EBITDA på 21 MEUR blev trukket ned af engangsposter på 9 MEUR relateret til bl.a. forberedelser til USA-børsnotering og effektiviseringstiltag, mens like-for-like-bruttomarginen holdt skansen som det helt store lyspunkt på 40,0 % (Q2'25: 33,1 %). Pengestrømmen var beskeden, men betryggende i betragtning af det fuldt udnyttede securitiseringsprogram og den normale sæsonudsving, hvilket efterlod den justerede gældsætning på 3,3x.

Nedjustering af estimater, da barren sættes højere for H2

Efter Q2 nedjusterer vi vores omsætningsestimat for 2026 til 667 MEUR (tidligere 681 MEUR) som følge af en lavere organisk vækst end forventet, og vi sænker den justerede EBITDA til 149 MEUR (tidligere 162 MEUR), hvilket nu ligger i den lave ende af forventningsintervallet på 145-175 MEUR. Ledelsen har givet guidance om en nogenlunde uændret bruttomargin år-til-år i andet halvår, hvilket fjerner det sæsonmæssige Q4-løft, som vi tidligere havde antaget. Længere nede i regnskabet falder vores justerede EBIT til ca. 104 MEUR (tidligere ca. 120 MEUR) på et højere afskrivningsgrundlag (D&A), mens vi nu indregner ca. 20 MEUR i særlige poster for regnskabsåret 2026 (tidligere ca. 7 MEUR) samt et højere finansielt nettoløft, som begge vejer yderligere ned på de ikke-justerede resultater. Vi nedjusterer vores FCFF-estimat med ca. 12 % og forventer nu, at gældsætningsgraden falder til ca. 3,0x ved udgangen af 2026 (tidligere 2,7x) og til intervallet 1,5-2,5x i løbet af 2027 – en udvikling, der understøttes af udvidelsen af securitiseringsprogrammet, som ledelsen forventer at underskrive inden for få uger.

Lave forventninger trækker risk/reward opad

Verve handles til nedpressede absolutte multipller (2026e justeret EV/EBIT på ca. 6x, EV/EBITDA på ca. 4x og EV/FCFF på ca. 9x), som ligger et godt stykke under både selskabets egen historik og sammenlignelige ad tech-kolleger. Vi vurderer, at dette fortsat afspejler markedets skepsis over for selskabets evne til at eksekvere, konvertere indtjening til fri pengestrøm og nedbringe sin forhøjede gældsætning. Q2-rapporten løste ikke fuldt ud op for disse spørgsmål, hvilket betyder, at de afgørende beviser i stigende grad er koncentreret i andet halvår og derefter. På det nuværende aktiekursniveau the vi dog, at en hel del dårlige nyheder allerede er indregnet i prisen. De implicerede indtjenings- og FCFF-baserede multipller ved vores kursmål på SEK 15 ligger omkring den nedre ende af vores acceptable værdiansættelsesintervaller, hvilket vi anser for berettiget i betragtning af den øgede eksekveringsrisiko, den svage underliggende pengestrømskonvertering og den høje gældsætning. Samtidig understøtter den strukturelt højere bruttomargin og de forbedrede kundemålinger tesen om, at den underliggende forretning er sundere, end multipllerne indikerer. Med så lave forventninger ser vi risk/reward som værende i stigende grad asymmetrisk, hvor selv en stabiliserende leverance i den lave ende af andet halvår kan understøtte aktien, mens en eventuel acceleration mod midten eller den øvre ende af forventningerne efterlader et tydeligt potentiale for genvurdering.