Tulikivi Q1'26: Tegn på bedring i eksporten

Automatisk oversættelse: Oprindeligt udgivet på finsk 11.5.2026, 05.34 GMT. Giv feedback her.

Kilde: Inderes

Tulikivis omsætning oversteg vores forventninger, drevet af en vending til vækst i eksportomsætningen. På trods af genopretningen i eksporten faldt ordreindgangen år-til-år, hvilket efterlader et efterslæb for at nå guidance. Aktiens værdiansættelsesbillede virker udfordrende i lyset af den pressede indtjeningsevne og efterlader betydelige forventninger til en spekulativ frigørelse af værdi fra talkprojektet. Vi gentager vores Sælg-anbefaling, men hæver vores kursmål til 0,40 EUR (tidligere 0,38 EUR) drevet af ændringer i estimaterne.

Omsætning stærkere end forventet, rentabilitet i tråd med estimaterne

Tulikivis omsætning på 6,3 MEUR voksede med 4 % og oversteg vores estimat på 6,0 MEUR. Den indenlandske omsætning forblev på niveau med sammenligningsperioden, så væksten kom fra eksportmarkederne, som fordøjede effekten af den fremrykkede efterspørgsel sidste år. På trods af omsætningsvæksten faldt ordreindgangen med 13 % til 6,8 MEUR. På trods af en stærkere omsætning end forventet, ramte Q1's sæsonmæssigt underskudsgivende driftsunderskud vores estimat på -0,8 MEUR. Netto pengestrømme fra driften landede på -0,6 MEUR, hvilket var lidt bedre end sammenligningsperioden (Q1'25: -0,8 MEUR), understøttet af frigjort arbejdskapital, på trods af det svage operationelle resultat. Ved udgangen af kvartalet var Tulikivis netto rentebærende gæld/EBITDA for de seneste 12 måneder på et meget højt niveau på 6,7x, hvilket lægger pres på at styrke balancen og indtjeningsevnen.

Guidance afhængig af accelererende salg i slutningen af året

I forbindelse med Q1-regnskabet gentog Tulikivi som forventet sin guidance om stigende omsætning og forbedret sammenlignelig driftsindtjening. Selskabet går ind i Q2 med en mindre ordrebog end i sammenligningsperioden (3,5 MEUR vs. 4,3 MEUR), så opfyldelse af guidance forudsætter en acceleration i salget i løbet af resten af året. Høje forbrugerenergi-priser har historisk set drevet efterspørgslen efter Tulikivis største produktkategori, pejse, men der var endnu ingen tegn på dette i Q1's ordreindgang. Vi forventer, at det nuværende energiinflationschok vil understøtte Tulikivis efterspørgsel, men at effekten vil være mildere end det tidligere efterspørgselspeak, da det kun er få år siden Europas seneste forbrugerenergi-prischok, og pejse købt i den forbindelse vil ikke blive udskiftet i lang tid endnu. Med den langvarige konflikt i Iran er Tulikivis efterspørgselsmiljø efter vores vurdering forbedret på kort sigt, hvilket har resulteret i, at vi har hævet vores omsætningsestimater for 2026-2027 med 5 % og vores driftsindtjeningsestimater med 12-15 %. Vi forventer dog, at denne efterspørgselseffekt vil være midlertidig, og vores langsigtede estimater er stort set uændrede. For Tulikivis investeringscase er det afgørende, at selskabet kan opnå bæredygtig vækst fra sine eksportmarkeder for at styrke indtjeningsevnen. Selskabet har udvidet sit eksportdistributionsnetværk til cirka 460 salgssteder, sammenlignet med 330 ved udgangen af 2023. Dette har dog endnu ikke afspejlet sig i udviklingen af eksportomsætningen, men vi forventer, at det vil ske, når markedet genoprettes. Der er naturligvis betydelige forskelle i kvaliteten af salgsstederne, hvilket gør det farligt at ekstrapolere eksportomsætningen baseret på antallet af salgssteder.

Værdiansættelsen er svær at retfærdiggøre med den nuværende indtjeningsevne

Tulikivis indtjeningsbaserede værdiansættelse er høj baseret på vores estimater for de kommende år og bliver først neutral med vores estimater for 2030. Vores DCF-model, som indikerer en aktieværdi på 0,36 EUR pr. aktie, taler også for aktiens høje prissætning. En sum-of-the-parts-beregning, der tager højde for DCF-modellen og Nordic Talcs NPV-beregning, giver en aktieværdi på 0,43 EUR pr. aktie. Drivkræfterne for realiseringen af denne værdi virker fjerne på grund af begrænset investeringslyst, hvilket gør aktiens præmieprissætning særligt udfordrende. Sammenlignet med peers er den indtjeningsbaserede værdiansættelse steget til en klar præmie, hvilket vi finder svært at retfærdiggøre i betragtning af peers' stærkere resultater inden for værdiskabelse.