Automatisk oversættelse: Oprindeligt udgivet på finsk 18.2.2026, 06.00 GMT. Giv feedback her.

Kilde: Inderes

SSH's Q4 var stadig lidt svagere end vores estimater efter nedjusteringen, selvom svagheden primært skyldtes en engangslicenstransaktion. Vækst-guidance var blød i sin informationsværdi og indeholdt meget lidt konkretisering af vækstforventningerne fra Leonardo-partnerskabet. Potentialet fra partnerskabet er betydeligt, men uden beviser er risiko/afkast-forholdet for en aktie, der prissætter stærk skalerbar vækst, efter vores mening stadig svagt med den nuværende værdiansættelse. Vi gentager vores kursmål på 2,0 EUR og vores Sælg-anbefaling.

Q4 omsætningsfald var stadig lidt større end forventet

SSH's Q4-omsætning faldt med 21 % til 5,4 MEUR, hvilket var lavere end vores estimat efter nedjusteringen (5,7 MEUR). Faldet skyldtes, som forventet, primært licensomsætningen (-96 %, 0,1 MEUR), som var minimal i kvartalet. Også selskabets betydelige vedligeholdelsesomsætning fortsatte som forventet med at falde (-13 %, 1,7 MEUR). På en positiv note voksede ordreindgangen i Q4 med 12 % til 3,4 MEUR, hvilket var en smule hurtigere end de foregående kvartaler. Geografisk faldt omsætningen i Q4 i alle regioner.

Den faldende licensomsætning afspejlede sig direkte i Q4-resultatet, og selskabets EBITDA faldt til 0,1 MEUR (Q4’24: 1,7 MEUR). Ellers var der ingen større overraskelser i omkostningsstrukturen, og heller ingen vækst. Selskabet vil udarbejde mere detaljerede planer for vækstinvesteringer i løbet af foråret. Efter en investering på 20 MEUR skaber den forbedrede balance (likvide aktiver på i alt 21,0 MEUR og en soliditetsgrad på 79 %) god bevægelsesfrihed. Den forbedrede balance er allerede blevet brugt til at tilbagekøbe hybridlån for 2,2 MEUR (0,4 MEUR i renter er betalt samtidig), hvilket efterlader 9,8 MEUR.

Der er stadig usikkerhed om vækstkoefficienten

SSH forventer, at omsætningen vil vokse i 2026. Selskabet forventer, at EBITDA og pengestrømme fra driften vil være positive. Med hensyn til vækst var guidance efter vores mening svag i informationsværdi, da vækst efter et relativt svagt år burde være en selvfølge i selskabets nuværende situation. Vi er heller ikke klar over, om vækst-guidance indeholder forskellige niveauer. Vi anser det dog for muligt, at selskabet vil præcisere sin guidance på et tidspunkt i løbet af året, når der kommer mere konkretisering af vækstforventningerne. Betydelig støtte til væksten bør naturligvis komme fra Leonardo-partnerskabet, som selskabet i øjeblikket har omkring 40 salgsleads med. Størstedelen af disse er dog efter vores opfattelse mellemstore (anslået 50-100 TEUR), så selskabet skal opnå en god succesrate med at lukke disse for at accelerere væksten markant. I år har selskabet en mulighed for at vise sit værd, og der bør begynde at vise sig tegn på vækstpotentialet fra partnerskabet i form af stigende omsætning. Salgscyklusser er dog lange, og der synes generelt at være en vis træghed i selskabets kunders beslutningsprocesser. Vi forventer nu, at SSH's omsætning i indeværende år vil vokse med 13 % til 24,4 MEUR, drevet af en stigning i ordreindgangen på 19 %. Vi forventer, at EBITDA vil ende på 2,3 MEUR (2025: 1,5 MEUR). I vores estimater accelererer væksten markant i de kommende år, især understøttet af Leonardo-partnerskabet, men estimatrisiciene er stadig høje.

Høj værdiansættelse kræver stærkere vækst

SSH's regnskabsmeddelelse gav hverken os eller markedet den konkretisering, som aktiens høje værdiansættelse kræver for Leonardos vækstforventninger (aktien faldt 7 % på regnskabsdagen). SSH's værdiansættelse er blevet sundere efter årets kursfald, men efter vores mening prissætter den nuværende værdiansættelse (2026e EV/S 5x) stadig stærk skalerbar vækst. Værdien angivet af vores DCF-model, som forventer stærk langsigtet rentabel vækst (2,0 EUR/aktie), er stadig markant lavere end den nuværende kurs. Præmien i forhold til sammenlignelige selskaber er stadig betydelig (cirka 50 %). Efter vores mening er risiko/afkast-forholdet for aktien stadig svagt med den nuværende værdiansættelse uden tegn på markant stærkere vækst.