Automatisk oversættelse: Oprindeligt udgivet på finsk 20.7.2026, 05.10 GMT. Giv feedback her.

Kilde: Inderes

SSH's Q2 udviklede sig stort set i tråd med vores estimater, og selskabet vendte tilbage til vækst efter to svage kvartaler. Leonardo-partnerskabet skrider frem, men tempoet er stadig moderat, og en større vækstspurt er ikke umiddelbart i sigte. Vurderingen af SSH's aktie er stadig stram (2026e EV/S 4,6x), men er aftaget en smule i løbet af indeværende års kursfald. Med minimale ændringer i estimaterne gentager vi vores kursmål på 1,9 EUR, men på grund af et lille kursfald hæver vi vores anbefaling til reducer (tidligere sælg).

Et forventet kvartal

SSH's Q2-omsætning voksede med 7 % (8 % sammenligneligt) til 5,7 MEUR, hvilket var på linje med vores estimat. Geografisk var det opmuntrende at se Nordamerika vende tilbage til vækst (+10 %), da den reorganiserede organisation begynder at levere resultater. I det partnerdrevne Asien var udviklingen stadig ret svag (-11 %). Væksten i SSH's flagskibsprodukt, PrivX, var hele 25 %, men andre faldende produktområder tyngede væksttallene. Ordresalget voksede med 14 % til 3,7 MEUR. Den tilbagevendende omsætning (ARR) voksede med 5 % fra året før til 21,1 MEUR og var stabil i forhold til det foregående kvartal (ordresalg understøtter, men vedligeholdelsessalg belaster). EBITDA var 0,2 MEUR (Q2'25: 0,4 MEUR), hvilket moderat oversteg vores estimat på 0,0 MEUR, da omkostningsstrukturen var lidt lettere end forventet. Resultatet pr. aktie (-0,01 EUR) blev desuden understøttet af tilbagekøb af hybridlån, og der resterer kun cirka 0,4 MEUR af lånet.

Leonardo-partnerskabet skrider frem, men moderat

SSH gentog selskabets forventninger for 2026, som forventer, at omsætningen vil vokse, og at EBITDA og driftslikviditeten vil være positive. I Q2 vendte selskabet som forventet tilbage til vækst, og vi forventer, at selskabet vil fortsætte med at vokse i resten af året på grund af den øgede ARR og lettere sammenligningsperioder. Derfor ser vi ingen egentlige risici i forventningerne. Vi forventer, at selskabets omsætning vil vokse med 7 % i år til 23,2 MEUR, og at EBITDA vil ende på 1,3 MEUR (2025: 1,5 MEUR).

Selskabet gav også som forventet en opdatering om fremskridtene i Leonardo-partnerskabet. Ny forretning opstod blandt andet via Italiens nationale cloud-tjenesteudbyder PSN og i den offentlige sektor. Selskabet forventer, at den forretning, der opstår gennem partnerskabet, vil accelerere i anden halvdel af året, understøttet af blandt andet de PSN-handler, der blev indgået i Q2. I det store billede skrider partnerskabet altså frem, men tempoet er stadig moderat, og dets konkretisering som en endnu kraftigere accelererende vækst kræver tålmodighed fra investorerne.

Betydelige ændringer i ledelsen

SSH meddelte i forbindelse med regnskabsmeddelelsen også, at administrerende direktør Rami Raulas går på pension. Raulas fortsætter i sin stilling, indtil en ny administrerende direktør er fundet. Vi ser ikke større dramatik i ændringen, men den kan forårsage en lille diskontinuitet, for eksempel inden for salg, hvor Raulas ser ud til at have været aktiv. Finansdirektøren er også ved at blive udskiftet, hvilket yderligere understreger ledelsesændringernes vendepunkt.

Vurderingen er aftaget en smule, omend stadig krævende

Vurderingen af SSH (2026e EV/S 4,6x) er stadig krævende og indpriser en stærk skalerbar vækst, hvilket blandt andet afspejles i en præmie på cirka 40 % i forhold til sammenlignelige selskaber. Vurderingen er dog faldet i løbet af indeværende år og er moderat faldet siden vores seneste opdatering. Samtidig er vækstforventningerne lysnet en smule efter en svag start på året, selvom Leonardo-partnerskabet endnu ikke ser ud til at realisere en større vækstspurt. Vi anser stadig ikke aktiens risiko/afkast for at være attraktivt med den nuværende vurdering, men med det faldende kursniveau indtager vi en lidt mere moderat holdning.