Automatisk oversættelse: Oprindeligt udgivet på finsk 12.11.2026, 06.55 GMT. Giv feedback her.

Udfordringerne på markedet for kontormøbler har stået på i lang tid i Norden, og Martelas Q3-regnskab bragte endnu ikke tegn på en genopretning af efterspørgslen. Aktieudvidelsen i oktober giver selskabet reelt albuerum til de strukturændringer, der kræves for et holdbart resultat-turnaround, men efter vores vurdering er et vendepunkt også baseret på en genopretning af efterspørgslen. Vi har sænket vores estimater mærkbart som følge af det svage Q3 og den matte ordreindgang. Vi sænker vores kursmål til 0,45 EUR (tidl. 0,50 EUR) og vores anbefaling til Sælg (tidl. Reducér).

Volumenkollaps bragte stærk sæson i minus

Martelas Q3-omsætning faldt med 43 % til 11,8 MEUR og blev væsentligt under vores estimat, da efterspørgslen ifølge selskabet var betydeligt svagere end forventet, og en del af leverancerne blev udskudt til Q4. Det sæsonmæssigt stærke kvartal endte med et underskud, da det justerede EBIT faldt til -1,0 MEUR (Q3'25: 0,3 MEUR). Martela har konsekvent lettet sin omkostningsstruktur i takt med den svækkede efterspørgsel, men besparelserne var ikke tilstrækkelige til at dække faldet i volumen. Omsætningen for de strategisk vigtige WaaS- og LaaS-servicemodeller faldt også, hvilket efter vores vurdering skyldes selskabets stramme likviditetsstyring.

Martelas balanceposition var ved udgangen af Q3 usædvanlig svag, da egenkapitalen var -6,9 MEUR, og nettogælden/det justerede EBITDA steg til et niveau på cirka 6x ved udgangen af perioden. Aktieudvidelsen på 7,2 MEUR i oktober styrker balancen markant og flytter risiciene fra likviditet til forbedring af det operationelle pengestrøm. Balancepositionen forbliver dog stram, da emissionens nettoprovenu med tallene fra udgangen af Q3 kun løfter egenkapitalen op omkring nul.

Opnåelse af forventningerne kræver et stærkt slut på året

Martela gentog sin guidance, hvilket forudsætter en sæsonmæssigt stærk omsætning i Q4 og et tydeligt positivt justeret EBIT. Ordrebogen steg en smule over sammenligningsperioden ved udgangen af perioden takket være udskudte leverancer, og selskabet forventer, at Q4-leverancerne vil være markant højere end i de foregående kvartaler. Vi har opjusteret vores Q4-estimater, men vores helårstimater ligger i den nedre del af selskabets guidance for omsætningens vedkommende og en smule under for resultatet. Vores Q4-estimat er baseret på det niveau-løft i rentabiliteten, som de udskudte leverancer muliggør.

De nye ordrer faldt med cirka 29 % i januar-september, og Martela forventer kun en svag styrkelse af markedet for kontorejendomme næste år. Vi har sænket vores omsætningsestimat for næste år markant, og vi forventer, at det justerede EBIT vil ligge omkring nul. Besparelsers fulde effekt vil ifølge selskabet kunne ses i 2027, men efter vores mening vil det være yderst udfordrende at tilpasse omkostningsstrukturen til de nuværende voluminer, hvorfor et resultat-turnaround også forudsætter en genopretning af efterspørgslen.

Risiko/afkast-forholdet er ikke tiltrækkende

Martelas resultatbaserede værdiansættelse er meget høj på vores estimater for de kommende år, og den egenkapital, der forbliver tynd selv efter emissionen, yder ikke støtte til den balancebaserede værdiansættelse. Emissionen fjernede den akutte finansieringsrisiko og giver selskabet tid til strukturændringer, men aktiens afkastforventning er efter vores opfattelse baseret på en genopretning af efterspørgslen og en udbedring af det uholdbart svage rentabilitetsniveau på det finske marked for kontormøbler, som der endnu ikke er tegn på. Til den nuværende værdiansættelse forbliver aktiens risiko/afkast-forhold svagt, indtil vi ser konkrete tegn på fremgang i resultat-turnaroundet. Som en værdidriver anerkender vi dog selskabets markant reducerede omkostningsstruktur, som muliggør et niveauløft i rentabiliteten, når omsætningen kommer sig.