Automatisk oversættelse: Oprindeligt udgivet på finsk 28.8.2026, 06.11 GMT. Giv feedback her.

KPY's resultat for begyndelsen af året skuffede i forhold til vores forventninger, og NAV pr. andel faldt. I centrum af investeringscasen er den strategiske transformation mod en hybrid af fondsudbyder og balanceserviceinvesterer, hvor kernen er succes med rejsningen af Senticas nye fond på 200 MEUR. På grund af resultatskuffelsen har vi sænket vores resultatestimater for 2026 væsentligt. Estimaterne for de kommende år forblev stort set uændrede, hvilket understøttes af det bedre H2, som KPY forudser. Værdiansættelsen er faldet yderligere (P/NAV 0,42x), hvilket gør afkastforventningen attraktiv for en tålmodig investor, men den svage trend opfordrer endnu ikke til et stærkere standpunkt. Vi gentager vores Akkumulér-anbefaling, men sænker vores kursmål til 4,40 (tidl. 5,10 EUR) EUR.

Resultatniveauet skuffede vores forventninger i begyndelsen af året

KPY's omsætning for H1'26 faldt primært som følge af strukturelle ændringer til 56,9 MEUR, men lå også en smule under vores estimat. Det justerede EBITDA på 4,1 MEUR lå klart under vores forventning på 6,1 MEUR, og den største negative afvigelse kom fra den svage rentabilitet i Voimatel, som hører under balanceinvesteringerne. Derudover tyngede engangsomkostninger i forbindelse med børsnoteringen resultatet med 1,8 MEUR, og resultatet pr. andel faldt til -0,14 EUR. Af porteføljerne klarede Novapolis sig moderat, da udnyttelsesgraden vendte og steg fra lavpunktet i januar, selvom resultatniveauet lå en smule under vores forventninger. Senticas resultat var underskudsgivende, og selskabet fokuserer på at rejse en ny fond. NAV pr. andel faldt fra 9,65 EUR ved nytår til 8,58 EUR, hvilket blev forklaret af udvanding fra børsnoteringen, faldende sammenligningsmultipler og det svækkede resultat for balanceinvesteringerne. Q2 var markant bedre end Q1, hvilket skaber forudsætninger for et stærkere H2 anført af balanceinvesteringerne, som KPY har indikeret.

Den strategiske forandringsrejse fortsætter

Fokus i KPY's strategi er at skifte fra en traditionel balanceinvesterer til en hybrid af fondsudbyder og balanceinvesterer. Det centrale arbejde for at opnå dette er i øjeblikket at rejse Senticas nye fond på cirka 200 MEUR, hvor KPY fungerer som ankersponsor. Perioden bragte ikke nye oplysninger om fremskridtene med kapitalindsamlingen. Vi betragter fortsat kapitalindsamlingen som strategiens vigtigste enkelstående prøvesten, og at Senticas administrerende direktør Mika Uotila er indtrådt i KPY's direktion, understreger private equity-porteføljens centrale rolle i strategien. I infrastrukturporteføljen er det centrale, at Novapolis' udnyttelsesgrad er vendt og stiger, hvilket der var foreløbige tegn på. Inden for balanceinvesteringer sigter KPY mod kontrollerede frasalg i de kommende år. Vi ser dog endnu ikke forudsætningerne for frasalg på kort sigt, hvilket selskabernes indtjeningsvolatilitet understreger. Risikoprofilen i overgangsfasen er efter vores opfattelse således samlet set forblevet tæt på uændret og er fortsat høj. KPY holdt sine udsigter uændrede. Vores ændringer i estimaterne var centreret omkring 2026, hvis resultatestimater vi sænkede væsentligt på baggrund af den svage start på året, selvom vi vurderer, at H2 bliver markant bedre. Vores estimater for de kommende år samt vores forventninger til andelsrenten faldt kun en smule.

Værdiansættelsen er lav, men katalysatorer mangler

Vi værdisætter primært KPY ved hjælp af en sum-of-the-parts-beregning baseret på indre værdi (NAV), hvor vi anvender en rabat til NAV på 25 %. Vores NAV-beregnings værdi pr. aktie er 7,18 EUR (tidl. 7,42 EUR) uden rabat til NAV og 5,39 EUR med rabat til NAV. KPY's NAV-baserede værdiansættelse er faldet til et meget lavt niveau (P/NAV 0,42x; 0,51x i forhold til Inderes' skøn). Vi vurderer, at salgspres fra gamle ejere sandsynligvis vil trække andelen ned i en kortere periode endnu. Vi vurderer, at dette allerede har vist sig i andelskursen gennem det fald på 29 % efter børsnoteringen, men samtidig ser vi heller ikke katalysatorer på kort sigt for, at den lave balanceværdiansættelse udlignes. Investors afkastforventning består af stigning i værdiansættelsesniveauet, moderat NAV-vækst samt et udbytteafkast på 3–4 %. Vi vurderer, at denne samlede pakke overstiger vores afkastkrav til egenkapitalen på 10 %. Den lave udgangsværdiansættelse giver efter vores opfattelse et attraktivt risiko-afkast-forhold for en tålmodig investor. En væsentlig indsnævring af balancerabatten kræver dog dokumentation, særligt hvad angår skalering af kapitalinvesteringsvirksomheden samt opretholdelse af Novapolis' stærke rentabilitetsniveau.