Automatisk oversættelse: Oprindeligt udgivet på finsk 29.10.2026, 05.00 GMT. Giv feedback her.

Vi gentager vores Akkumulér-anbefaling for F-Secure og kursmål på 1,70 EUR. Q3-tallene var operationelt på linje med vores forventninger, og præciseringen af udsigterne var ligeledes i overensstemmelse med vores forventninger. Vores estimater forblev stort set uændrede, da vi allerede havde indregnet kundetabet hos AT&T og omkostningsbesparelserne fra ændringen i driftsmodellen. F-Secures værdiansættelse målt på næste år (EV/EBIT 8,3x) er meget lav. Vi tror på, at værdiansættelsen vil blive korrigeret gennem indtjeningsvækst, som selskabet fortsat forfølger på trods af tabet af AT&T. På kort sigt kan et væsentligt tilbageslag dog tyngede aktiesentimentet, medmindre der kommer nye væsentlige gode nyheder om Tier 1-strategien.

Indlejret sikkerhed satte skub i væksten, justeret resultat som forventet

F-Secures omsætning i Q3 voksede med 12 % til 40,5 mio. EUR og oversteg en smule vores estimat. Væksten blev drevet af Indlejret sikkerhed (+86 %) understøttet af Verizon-aftalen, mens omsætningen for Sikkerhedspakken (-2 %) fortsatte sit fald. Faldet i direktsalg (-3 %) stoppede i praksis i forhold til det foregående kvartal. Den justerede EBITA (13,6 mio. EUR) var på linje med vores estimat, og marginen faldt som forventet fra sammenligningsperioden på grund af satsninger på Tier 1. Bruttomarginen blev omvendt forbedret, ifølge selskabet særligt takket være optimering af hostingomkostninger.

AT&T-kundeskabet var en undtagelse blandt F-Secures Tier 1-partnere

Ifølge F-Secure er den sandsynlige afslutning af AT&T-aftalen i slutningen af marts 2027 knyttet sammen med partnerens konsolidering af applikationer, og tjenesten flyttes ikke til en konkurrent. AT&T var desuden selskabets eneste Tier 1-partner, for hvilken F-Secure også udviklede applikationslaget. Drøftelserne om at bringe funktionerne for indlejret sikkerhed ind i partnerens nye applikation fortsætter, hvilket efter vores opfattelse efterlader en vis mulighed for, at kundeforholdets omsætning (2025: cirka 16 mio. EUR) ikke falder fuldstændigt til nul. Vores estimater forudsætter dog fortsat, at aftalen ophører fra starten af Q2'27. Ifølge selskabet kan der ikke forventes yderligere nedskrivninger relateret til aftalen (Q3’26: 2,1 mio. EUR).

Forventningerne blev snævret ind, næste år understøttes resultatet af omkostningsbesparelser

F-Secure indsnævrede sine forventninger for 2026, og vores estimat (justeret EBITA 48,4 mio. EUR) ligger en smule over midtpunktet af det nye interval på 46–50 mio. EUR. Næste år vil tabet af AT&T vende omsætningen til et lille fald ifølge vores estimater (2027e: -2 %), selvom optrapningen af andre Tier 1-partnere og lanceringen af en ny partner i H1'27 understøtter udviklingen. Resultatet understøttes af bruttobesparelser på cirka 13 mio. EUR som følge af ændringen i driftsmodellen, hvoraf selskabet oplyser, at godt halvdelen er ment til at forbedre rentabiliteten. Dette var i overensstemmelse med vores forventninger. Ifølge selskabet vil en reduktion af aktiverede udviklingsomkostninger dog opsluge en del af besparelserne på niveau med justeret EBITA. Målt på pengestrømme forbedres resultatkvaliteten dog. F-Secure venter, at selskabets absolutte og relative rentabilitet vil blive forbedret næste år, og vi estimerer, at den justerede EBITA vil stige til 50,1 mio. EUR (32,6 % af omsætningen).

Afkastforventningen er god, så længe indtjeningsvæksten realiseres

Med vores estimater for 2026 er F-Secures værdiansættelse (justeret P/E 9,0x, EV/EBIT 9,4x) lav, og med den moderate indtjeningsvækst, vi estimerer, vil multiplerne falde yderligere næste år (justeret P/E 8,0x, EV/EBIT 8,3x). Vi ser derfor afkastforventningen som god, såfremt selskabet er i stand til at levere indtjeningsvækst i de kommende år. Et væsentligere stigningspotentiale i multiplerne vil efter vores vurdering kræve beviser fra selskabet på accelererende vækst og/ili væsentlige nye kundekontrakter inden for Indlejret sikkerhed, da tabet af AT&T fortsat vil kaste skygger over F-Secures investeringscase i det næste år. Vores kursmål svarer baseret på vores estimater for 2027 til en justeret EV/EBIT- og P/E-multipel på cirka 10x.