Automatisk oversættelse: Oprindeligt udgivet på finsk 20.7.2026, 04.00 GMT. Giv feedback her.

Vi gentager vores Akkumulér-anbefaling på F-Secure og et kursmål på 2,0 EUR. F-Secures Q2-resultat levede ikke op til vores forventninger, og væksten fra Tier1-partnerne afspejlede sig endnu ikke på bundlinjen på grund af højere omkostninger end estimeret. Vi tror dog stadig på, at den accelererende vækst inden for indlejret sikkerhed vil begynde at understøtte selskabets indtjeningsvækst næste år, i forhold til hvilken aktiens værdiansættelse (2027e justeret EV/EBIT 10x) er moderat. Væksten kan også blive stærkere end vores nuværende estimater, hvis selskabet vinder nye store partnere, som det stræber efter. Samlet set taler risiko-afkastforholdet stadig for at se den accelererende vækst i de kommende år fra aktiens side.

Q2-resultatet levede ikke op til forventningerne

F-Secures omsætning i Q2 voksede med 8 % til 39,8 MEUR, hvilket var lavere end vores estimat (40,6 MEUR), men helt i tråd med konsensusforventningerne. Den justerede EBITA i Q2 var 11,0 MEUR, hvilket var lavere end vores (12,9 MEUR) og konsensus' (11,8 MEUR) estimater. Forringelsen af EBITA-marginen (27,7 % vs. 32,2 %) afspejler investeringerne i at servicere Tier1-operatører og opbygge deres tjenester. Omfanget af disse var dog en smule større end forventet. Væksten blev, helt i tråd med vores forventninger, drevet af indlejret sikkerhed (10,1 MEUR, +71 %) anført af Verizon-aftalen. Samtidig udviklede omsætningen for sikkerhedspakker (-4 %) sig dog svagere end forventet. I Tyskland afspejles udfordringerne hos en enkelt stor partner stadig i udviklingen. En ny faktor, der tyngede udviklingen i Nordamerika, var det svage salg af ældre produkter. Der er ikke tale om kannibalisering (som vi oprindeligt tolkede det), men snarere at udviklingsressourcer er blevet prioriteret til indlejret sikkerhed på bekostning af ældre produkter. Efter Verizon-lanceringen vil allokeringen blive afbalanceret, men fortsætter faldet, kan det tynge indtjeningsvækstens hældningskoefficient.

En forhøjelse af resultatprognosen virker ikke længere så sandsynlig

F-Secure gentog sine forventninger og forventer for 2026 en valuta-justeret omsætningsvækst på 7-12 % og en justeret EBITA på 44-50 MEUR. Før regnskabsmeddelelsen forventede vi en justeret EBITA på 51,3 MEUR, hvilket allerede var lidt over den øvre grænse af guidance-intervallet. Vi anså det tidligere for meget sandsynligt, at F-Secure ville præcisere guidance-intervallet opad i løbet af året uden nye negative overraskelser. Nu ser det snarere ud til, at udviklingen går mod den øvre grænse af det nuværende interval. Som følge heraf har vi sænket vores resultatestimater for de kommende år med cirka 5-6 %. Vi forventer nu en vækst på 7,7 % og en justeret EBITA på 48,8 MEUR for indeværende år. 

Vi afventer en accelererende indtjeningsvækst med aktien i porteføljen

Med F-Secures nuværende forventninger vil resultatet forringes i år (samt i 2025), og i lyset heraf mener vi ikke, at selskabet på nuværende tidspunkt er berettiget til at blive handlet til særligt høje multipler. Med den stigende aktiekurs siden vores seneste opdatering og faldende estimater er indeværende års justerede EV/EBIT-multipel (11,4x) steget over midten af vores estimerede neutrale interval (10-12x). På kort sigt er det derfor svært at retfærdiggøre et væsentligt opadgående potentiale for multiplerne. Multiplerne for 2027 (P/E 10x og EV/EBIT 10x) vil dog falde til et moderat niveau, hvis den indtjeningsvækst, vi forventer, realiseres. Selskabets resultater med at accelerere indtjeningsvæksten er stadig mangelfulde, og der er derfor stadig risici forbundet med realiseringen heraf. Samtidig er Tier1-strategien dog skredet godt frem på det seneste, og selskabet har en klar vilje til at få den accelererende vækst til at afspejle sig på bundlinjen efter de betydelige investeringer, der er foretaget. Frygten for kunstig intelligens tynger også fortsat softwarevirksomhedernes værdiansættelsesniveauer på børsen, og F-Secures sammenlignelige selskab Gen Digital (2026e P/E 10,6x) handles til meget lave multipler. Relativt set er F-Secures værdiansættelse således høj. Samlet set mener vi dog, at risiko-afkastforholdet stadig taler for at afvente en accelererende indtjeningsvækst med aktien i porteføljen.