Automatisk oversættelse: Oprindeligt udgivet på engelsk 31.8.2026, 07.00 GMT. Giv feedback her.

Efter Columbus' delårsrapport for Q2 2026, der blev offentliggjort den 19. august, har vi opdateret vores investeringscase.

Q2 2026 bød på et comeback til vækst, idet omsætningen steg med 2% til 420 MDKK efter flere kvartaler med tilbagegang. Væksten blev anført af Norge, hvor serviceomsætningen steg med 52% på baggrund af store kontraktsejre, samt Data & AI med 40% og EIM med 28%, mens Dynamics 365 igen blev positiv med 1%. Sverige og Danmark, der tilsammen står for lidt over halvdelen af serviceomsætningen, faldt henholdsvis 8% og 12% og har endnu ikke vendt udviklingen. EBITDA var 17 MDKK, hvilket svarer til en uændret margin på 4,0% og lå under selskabets egne forventninger til kvartalet, hvorved H1-marginen landede på 5,1% mod 7,4% i H1 2025.

Det centrale spørgsmål i casen har derfor ændret sig. Efter flere kvartaler med fokus på, hvorvidt væksten ville vende tilbage, er spørgsmålet nu, om den vendte væksts vil løfte marginerne. Effektiviteten forbedredes til 65% fra 63% og er ifølge ledelsen langt mere jævnt fordelt på tværs af forretningsenheder end for et år siden med færre svage enheder, der trækker gennemsnittet ned. Det gennemsnitlige antal fuldtidsansatte (FTE) blev reduceret til 1.422 fra 1.492. Alligevel faldt det samlede dækningsbidrag til 18% i H1 fra 22%, hvilket afspejler benhård konkurrence om store nye projektsejre, pres på prissætningen på de skandinaviske markeder og de lavere startmarginer, som store flerårige aftaler bærer med sig i de første måneder. Ledelsen slår fast, at timepriserne ikke er blevet sænket, men er lige så klare omkring, at prissætningen i Skandinavien er under pres, mens det britiske, amerikanske og tyske marked kører på sunde niveauer.

Columbus bibeholder sin helårsforventning om en organisk vækst på 0-5% og en EBITDA-margin på 8-10%. Omsætningssiden ser opnåelig ud i den lave ende, men marginssiden indikerer en EBITDA-margin i H2 på ca. 11-15% mod 5,1% i H1 og omkring 7% i H2 2025. Det er et markant hop op og efter vores opfattelse den absolut vigtigste risiko i casen. Ledelsen peger på fire løftestænger: selve væksten, strammere marginstyring på nye og større kontrakter, yderligere effektiviseringer mod målet på 70% samt fortsat disciplin omkring de understøttende omkostninger.

Den mest interessante strukturelle udvikling i kvartalet vedrører, hvordan Columbus monetariserer sit arbejde. Ledelsen beskriver teknologifaciliterede konsulenter som væsentligt mere produktive end for 18 måneder siden og argumenterer for, at tid er ved at ophøre med at være en meningsfuld indikator for den leverede værdi. Columbus flytter derfor en del af sin forretning fra medgået tid (time and material) mod fast pris og resultatbaserede kontrakter, herunder visse avanceret resultatbaserede strukturer. Dette omformulerer AI-historien fra et internt effektivitetsargument til et omsætningsmodelargument, og ledelsen forventer, at det vil være positivt for marginen. Det er tidligt, og fast pris medbringer sin egen leveringsrisiko, men det er den klarigste nye byggesten til en strukturelt højere margin, som Columbus har formuleret indtil videre.

Blandt de øvrige risici i vores opdaterede case fremhæver vi, at Q2-rapporten ikke længere gentager de langsigtet ambitioner om en omsætningsvækst på 10% og en EBITDA-margin på 15%, som i Q1-rapporten stadig blev nævnt som uændrede med en tidsramme under revision. Den nye strategi forventes at blive præsenteret i begyndelsen af november 2026 og er nu den vigtigste begivenhed for at genvurdere den langsigtet bane. Vi fremhæver desuden, at skiftet mod AI-ledet levering sætter barren højere for talent, hvilket kræver nye profiler sideløbende med fastholdelse af eksisterende kompetencer, samt at AI-disruption og konkurrenceintensitet forbliver bekymringspunkter, indtil Columbus demonstrerer vedvarende vækst og skalering af AI-use cases.

Hvad angår værdiansættelse, handles Columbus til 0,9x EV/Sales (2026E) baseret på midtpunktet af forventningerne, hvilket er under nordiske IT-kolleger på omkring 1,3x. Rabatten afspejler en lavere marginprofil på 8-10% i forventet EBITDA mod en median for kollegerne på knap 15% for 2026E. Målt på EV/EBITDA handles Columbus til 10,1x over for kolleger på omkring 8,5x. Præmien afspejler dels, at Columbus er tidligere i sin marginforbedring med uforløst operationel gearing, og dels en højere enterprise value, idet den netto rentebærende gæld er steget siden Q1 som følge af arbejdskapital, der er bundet i nye store kontrakter.

Ledelsens fokus på aktionærværdi, som er blevet demonstreret gennem strategigennemgangen i 2025 om ejerskab og konsolidering samt gennem fortsatte kapitalreturneringer via udbytte og et igangværende aktietilbagekøb, kan fungere som et anker for de nuværende aktiekurser. En re-rating kræver imidlertid bevis for, at den vendte vækst er marginforbedrende.

For yderligere indblik i resultaterne for Q2 2026 og udsigterne for resten af året kan du se det arrangement, vi afholdt med ledelsen: https://www.inderes.dk/videos/columbus-presentation-of-interim-report-q2-2026

Ansvarsfraskrivning: HC Andersen Capital modtager betaling fra Columbus for en Digital IR-abonnementsaftale. /Michael Friis, 31/08-2026, 09:00.