Automatisk oversættelse: Oprindeligt udgivet på finsk 19.8.2026, 18.44 GMT. Giv feedback her.

Alexandrias H1-regnskabsmeddelelse var, som forventet, meget stærk, drevet af strukturerede produkter. Inden for formueforvaltning bevæger selskabet sig i den rigtige retning, men de konkrete beviser er stadig spinkle. Der er ikke sket væsentlige ændringer i estimaterne, og vi forventer en stærk resultatudvikling fra selskabet i de kommende år. Med et rekordresultat er værdiansættelsen neutral, og det er ikke nok til at kompensere for de forhøjede estimatrisici. Vi gentager vores kursmål på 14,50 EUR og vores Reducér-anbefaling.

Rekord H1 drevet af strukturerede produkter

Alexandrias H1-omsætning steg 24 % og nåede 32 MEUR, hvilket var i overensstemmelse med vores estimat på cirka 33 MEUR. Væksten kom næsten udelukkende fra strukturerede produkter, hvis salgsvolumen var på et rekordhøjt niveau og for eksempel mere end i hele 2023. Omsætningsvæksten skalerede endelig som forventet til resultatet, og den justerede EBIT steg til 9,4 MEUR (H1'25: 4,7 MEUR). EBIT-marginen var 30 %, hvilket begynder at være et ret godt niveau, især når det opnås uden resultatbaserede gebyrer. Salget af fonde var, som forventet, meget svagt, og selskabets ledelse bemærkede, at selskabet vil gennemgå sit fondsudbud i H2.

Formueforvaltning afspejlede sig endnu ikke i selskabets tal i H1, og i lyset heraf var udviklingen efter vores vurdering lidt svagere end forventet. Selskabet har dog fortsat sin klare fremgang med implementeringen af formueforvaltningstjenesten, hvor det mest konkrete bevis var en tilbudsbeholdning på 160 MEUR inden for formueforvaltning. Da tilbudsbeholdningen efter vores vurdering består af selskabets bedste kunder, burde selskabet lykkes med at konvertere denne beholdning til formueforvaltning med en relativt høj procentdel i løbet af resten af året. Selvom udviklingen inden for formueforvaltning ser ud til at skride godt frem ifølge selskabet, er beviserne stadig spinkle, og efter vores vurdering burde formueforvaltning gradvist begynde at afspejle sig i selskabets tal i H2.

Resultatudsigterne er gode, estimatrisici er forhøjede

Vores ændringer i estimaterne var marginale i forbindelse med den forventede H1-rapport. Den grundlæggende antagelse i vores estimater er fortsat, at strukturerede produkter har foretaget en permanent niveaukorrektion, at fondssalget vender tilbage til klar vækst, og at formueforvaltningen lykkes mindst moderat. Barren er dermed allerede høj, og selskabet er tvunget til at præstere fremragende i de kommende år for at nå vores estimater. I 2026 vil selskabet foretage et betydeligt indtjeningsspring (EPS +54 %), men i 2027 forventer vi, at indtjeningsvæksten vil være negativ, da salget af strukturerede produkter falder en smule, og selskabet samtidig foretager obligatoriske vækstinvesteringer i formueforvaltning. Fra 2028 og fremefter forventes resultatet at vende tilbage til klar vækst, og fokus for indtjeningsvæksten er bedre end tidligere, da formueforvaltning og fonde vil tegne sig for størstedelen af indtjeningsvæksten. Mixet af gebyrer forbliver beskedent i de kommende år, og andelen af strukturerede produkter i omsætningen forbliver i vores estimater på næsten 50 % indtil udgangen af årtiet. Udbyttestrømmen forbliver som sædvanlig rigelig.

Værdiansættelsen levner ikke plads til skuffelser

Aktien handles til en justeret P/E-multipel på 13x baseret på vores 2026-estimater (EV/EBIT justeret 8x). Multiplerne er umiddelbart ikke høje, men vi bemærker, at de er baseret på et rekordresultat. Med 2025-resultatet er P/E cirka 20x, hvilket er tydeligt over selskabets historiske eller af os accepterede niveauer. Værdiansættelsesforskellen til indenlandske sammenlignelige selskaber er reduceret betydeligt, hvilket vi ikke finder berettiget, når man tager selskabets resultatmix i betragtning, som er tydeligt svagere end gennemsnittet for sammenlignelige selskaber. Hvor hele selskabets værdi tidligere kunne begrundes med det realiserede resultat, og formueforvaltning kom med som en gratis option, indregner markedet nu også succes inden for formueforvaltning i kursen. For at selskabet skal tilbyde en god afkastforventning til den nuværende kurs, skal det overgå vores estimater, hvilket frem for alt kræver et stærkt gennembrud inden for formueforvaltning.