Asuntosalkku: Rentemonsteret brøler

Automatisk oversættelse: Oprindeligt udgivet på finsk 31.3.2026, 06.24 GMT. Giv feedback her.

Vi sænker Asuntosalkkus anbefaling til Reducer (tidligere Akkumulér) og sænker vores kursmål til 81 EUR (tidligere 92 EUR). Den hurtige stigning i renterne øger afkastkravene for boliger og sænker det acceptable værdiansættelsesniveau, hvis renten stabiliserer sig på det nuværende niveau. I Finlands svage økonomiske situation er det vanskeligt at kompensere for en potentiel accelererende inflation med huslejestigninger på grund af overudbuddet på lejeboligmarkedet. Sammenlignelige aktier er faldet markant mere end Asuntosalkku – Lumo (tidligere Kojamo) er værdiansat til P/B 0,49x, hvilket er markant under Asuntosalkkus niveau på 0,63x – og vi ser dette som en negativ kursdriver på kort sigt. Selskabets værdiansættelse er stadig absolut lav, og Asuntosalkku understøttes af, at selskabet efter vores mening stadig kan købe egne aktier under deres fair værdi, men på kort sigt er det svært at se positive kursdrivere uden et rentefald, hvorfor det kortsigtede afkastforventning forbliver under vores afkastkrav.

Højere renter trækker ned i fair værdier og øger renteomkostninger

Den meget anvendte 5-årige Euribor Swap på ejendomsmarkedet er steget med 0,5 procentpoint i begyndelsen af året og ligger nu igen på cirka 3 %, efter at den var nede på 2 % i begyndelsen af 2025. Det højere renteniveau øger afkastkravene, hvilket trækker ned i ejendomsporteføljens fair værdier. Boligpriserne er dog efter vores mening allerede faldet så meget i forhold til lønudviklingen i Finland, at det har taget den værste spids af faldene, og høje byggepriser kombineret med en svag situation for nybyggeri understøtter værdien af den eksisterende boligmasse. Hvis renteniveauet imidlertid forbliver på dette niveau, er det svært at se vækstdrivere uden en markant styrkelse af den økonomiske udvikling. I en svag økonomisk situation er det også vanskeligt at kompensere for inflationen via huslejer, da der stadig er et klart overudbud af lejeboliger i hovedstadsregionen. Selskabet har afdækket cirka 55 % af sine lån. Vi har hævet vores estimater for renteomkostninger, da vi tidligere forventede, at renteomkostningsprocenten ville falde til cirka 4 % i de kommende år, men nu estimerer vi, at den vil forblive på cirka 4,5 %. Som følge heraf faldt vores FFO-estimat med godt 30 % for de kommende år, hvilket afspejler selskabets følsomhed over for renteændringer. Vi sænkede derudover vores forventninger til udviklingen i porteføljens fair værdier. Som følge heraf faldt vores NAV-estimater per aktie med 5-6 % for de kommende år.

I Tallinn er situationen bedre

I Tallinn har udviklingen i boligpriser og huslejer længe været meget stærk, hvilket betyder, at der efter vores mening er færre vækstdrivere fremover, hvis renterne forbliver på dette niveau. Positivt er det, at lejeren i Tallinn betaler fællesudgifterne, hvorfor inflationen ikke er et så stort problem for boligejeren. Asuntosalkku har solgt i alt 99 lejligheder i Tallinn til et gennemsnit på cirka 25 % over deres bogførte værdier og allokerer de frigjorte midler fra salgene til tilbagekøb af egne aktier. Hvis børsen værdiansætter aktien under dens fair værdi, er boligsalg over bogført værdi og tilbagekøb af egne aktier under fair værdi en god måde at skabe aktionærværdi og "kompensere" for et lavt cash flow-afkast. Vi vurderer, at selskabet kan fortsætte med profitable salg, og vi ser da også Tallinns portefølje stadig være cirka 9 % undervurderet trods rentestigningerne. Den finske portefølje ser vi derimod nu som tydeligere overvurderet i balancen, hvis renterne forbliver på det nuværende niveau, da vi ser svage vækstmuligheder for nettoudlejningsafkastet i de kommende år. Samlet set ser vi boligporteføljen som cirka 3 % overvurderet med det nuværende renteniveau, hvilket dog stadig er en god ligning for tilbagekøb af egne aktier til den nuværende kurs.

Lave værdiansættelser hos sammenlignelige selskaber og lavt cash flow skaber pres, tilbagekøb af egne aktier understøtter

Værdiansættelsen er lav på balancebasis (P/NAV 2026e 0,63x), og realiseret ville balancen efter vores mening være mere værdifuld end det nuværende kursniveau, men realiseringen af en balance bestående af individuelle boliger er langsom. Vi ser dog ikke et opadgående potentiale i aktiens værdiansættelse på grund af det lave cash flow (FFO-afkast 2026e-27e 1,6-2,3 %), og fordi selskabets værdiansættelse er stram i forhold til sammenlignelige selskaber, især på cash flow-basis. Lumo er værdiansat til P/B 0,49x, hvilket er markant under Asuntosalkkus niveau på 0,63x. Absolut set er Asuntosalkku efter vores mening stadig moderat prissat som en boliginvestering, hvilket understøttes af selskabets tilbagekøb af egne aktier. Vi ser dog, at med det ændrede renteudsigt vil aktiens afkastforventning ligge under vores afkastkrav på kort sigt, og vi afventer et bedre indgangspunkt.