BioMar offentliggjorde i går eftermiddag, før markedsluk, deres regnskab for tredje kvartal, der kom markant bedre ud end forventet og tilmed er det stærkeste kvartal i selskabets historie målt på både volumen og EBIT. Det blev samtidig fulgt af en opjustering af forventningerne til både omsætning og indtjening for 2026, mens volumenforventningen blev sænket.

Sammenligner man med forventningerne i markedet, er der tale om en betydelig overraskelse på indtjeningen. EBIT blev 618 mio. kr. mod et konsensusestimat (Capital IQ) på 487 mio. kr., mens omsætningen landede på 5.807 mio. kr. mod ventet 5.715 mio. kr. Konsensus dækker over fire analytikeres bud på kvartalet, og det højeste EBIT-estimat blandt dem var 513 mio. kr., ligesom det mest optimistiske bud på bruttomarginen lød på 22,4%. Marginen endte på omkring 24,8%. Både EBITDA, EBIT og EPS ender dermed over samtlige estimater i markedet, mens omsætningen holder sig inden for det forventede interval.

Guidance løftet, men hvornår normaliseres indtjeningen?

EBIT-forventningen løftes til 1.290 til 1.360 mio. kr. fra tidligere 1.200 til 1.300 mio. kr., altså omkring 75 mio. kr. højere i begge ender af intervallet. Omsætningsforventningen hæves tilsvarende til 17,8 til 18,6 mia. kr. fra 17,0 til 18,0 mia. kr., drevet af både højere råvarepriser og valuta. Modsat sænkes volumenforventningen til 1.600 til 1.650 tusind tons fra 1.630 til 1.700, mens CAPEX fastholdes uændret på 400 til 500 mio. kr.

Konsensus for helåret lå i gennemsnit på 1.268 mio. kr. på EBIT, med et spænd fra 1.235 mio. kr. til 1.294 mio. kr. blandt de fem analytikere, der dækker aktien på årsbasis. Det betyder, at selv det højeste estimat i markedet kun lige akkurat ligger inde i bunden af den nye guidance, mens gennemsnittet ligger 22 mio. kr. under bunden af intervallet og 57 mio. kr. under midtpunktet. Det forventes derfor, at indtjeningsestimaterne bliver løftet bredt.

Regnestykket bag guidance er dog værd at bemærke. Med 977 mio. kr. i EBIT efter ni måneder implicerer den nye guidance et fjerde kvartal på 313 til 383 mio. kr. (midtpunkt 348 mio. kr.) mod 347 mio. kr. sidste år og mod et konsensusestimat på 429 mio. kr. En del af margingevinsten på de dyre marine ingredienser afhænger af, hvornår råvarerne er indkøbt og forbrugt, hvilket kan have trukket indtjening frem i tredje kvartal på bekostning af fjerde. Den type periodeforskydning kan være en del af forklaringen på det markant bedre resultat end ventet blandt analytikerne.

Markedet kan dermed læse den nye guidance på to måder. Enten er opjusteringen udelukkende trukket af bedre end ventede resultater i de første tre kvartaler, og indtjeningen normaliserer nu. Eller også er guidance konservativ, og endnu en opjustering kan ligge i kortene.

Selskabets egne kommentarer om det marine råvaremarked, hvor det høje prisniveau ventes at fortsætte gennem fjerde kvartal og ind i 2027 efter aflysningen af Perus anden fiskesæson, peger på det sidste.

Det, markedet især vil forsøge at forstå, er netop dette: længden og holdbarheden af de aktuelle margingevinster. Hvor længe kan BioMar fastholde indtjeningen pr. tons på dette niveau, og hvad sker der med den, når råvarepriserne på et tidspunkt normaliserer. Dermed hvor meget af de forventede 2026 opjustering af estimater skal føres med videre ind i 2027.

Indtjeningen pr. tons er løftet 45%

Omsætningen er en dårlig indikator for, hvordan BioMar klarer sig. Forretningsmodellen er cost-plus, hvilket betyder, at råvareprisen sendes videre til kunden.

Det, der reelt kan styres, er indtjeningen pr. solgt tons. Derfor er bruttomarginen og EBIT pr. tons de tal, der afslører, om BioMar har skabt merværdi for kunden og fået betaling for det. Bruttomarginen steg til omkring 24,8% fra 22,0% i samme kvartal sidste år. Nøgletallet EBIT ekskl. Tech Solutions og resultat af biologiske aktiver pr. tons steg til 1.221 kr. fra 840 kr., en fremgang på 45%. For de første ni måneder er tallet 804 kr. mod 650 kr. Værdiskabelsen pr. tons er altså ikke bare intakt gennem en af de kraftigste råvareprisstigninger i nyere tid, den er løftet markant.

Forbeholdet ligger derfor ikke i tallene, men i holdbarheden, og selskabet er usædvanligt eksplicit om det: indtjeningen ligger over historiske niveauer, og det forventes ikke nødvendigvis at fortsætte. Mekanismen er, at når marine ingredienser stiger så voldsomt, som de har gjort under det aktuelle El Niño, bliver gevinsten ved at substituere sig ud af de dyreste ingredienser usædvanligt stor, og den gevinst deles mellem BioMar og kunden.

En del af fremgangen er dog af varig karakter og bygger på volumenvækst, kundemix, kapacitetsudnyttelse og den strukturelle værdi af at kunne formulere på næringsstoffer frem for på bestemte råvarer.

Det eneste reelle minus i regnskabet er volumennedjusteringen. Den afspejler svagere efterspørgsel i udvalgte laks- og rejemarkeder, særligt i Ecuador, hvor usikkerhed om den nationale elforsyning desuden øger risikoen for midlertidige produktionsstop. Når opdrætternes egne priser er lave, og foderomkostningen stiger, bliver foderindkøbet justeret, og det rammer rejer hårdest på grund af den korte produktionscyklus.

Salmon bærer kvartalet, Shrimp trækker ned

Hele forklaringen på kvartalets indtjening ligger i Salmon. Segmentet leverede 518 mio. kr. i EBIT mod 276 mio. kr. sidste år på en volumenvækst på 4%, og indtjeningen pr. tons steg til 1.689 kr. fra 954 kr. EBIT-marginen gik fra 8,2% til 12,9%. Volumen voksede i Australien, Skotland og Norge og mere end opvejede lavere volumen i Chile, hvor BioMar prioriterede værdiskabende partnerskaber over mængder.

Selected Species fortsatte den stabile udvikling med 7% højere volumen og EBIT på 107 mio. kr. mod 98 mio. kr., drevet af kundemix og god kapacitetsudnyttelse.

Modstykket er Shrimp, hvor EBIT faldt 51% til 20 mio. kr. trods 7% højere volumen. Rekordlave farm gate-priser i Ecuador og kraftigt stigende priser på fiskemelsprotein gjorde det umuligt at sende omkostningerne videre, og kvartalet indeholdt 13 mio. kr. i ekstra hensættelser til tabsgivende debitorer samt opstartsomkostninger i Vietnam. Det er den samme dynamik som i første halvår, blot forværret.

Tech Solutions leverede 19 mio. kr. mod 23 mio. kr., og transformationen mod SaaS og direkte salg forløber som planlagt.

Pengestrømmen er vendt

Ved halvåret havde vi pengestrømmen med blandt punkterne at holde øje med i tredje kvartal, fordi lagerbinding fra høje råvarepriser trak driftens pengestrøm ned. Det spørgsmål er besvaret positivt. Driftens pengestrøm steg til 675 mio. kr. fra 445 mio. kr., arbejdskapitalen bidrog med 65 mio. kr. i kvartalet, og arbejdskapitalen er faldet til 1.546 mio. kr. fra 1.644 mio. kr. på samme tid sidste år, selv om lagrene er 27% højere i værdi.

ROIC inkl. goodwill steg til 27,1% fra 21,9% og ligger nu markant over målet på over 20%.

Investeringscasen

For investeringscasen er den vigtigste observation fortsat relationen mellem volumen og indtjening. De tre fodersegmenter, Salmon, Shrimp og Selected Species, har i de første ni måneder leveret 1.075 mio. kr. i EBIT mod 804 mio. kr. sidste år, en fremgang på 34% på en volumenvækst på 5%. Det er langt over ambitionen om 8 til 10% årlig EBIT-vækst mod 2030, som de langsigtede mål bygger på, og en del af forspringet vil normalisere.

Men retningen bekræfter, at modellen skaber mest værdi netop når råvaremarkedet er mest udfordret, og det er kernen i casen: eksponering mod strukturel vækst i akvakultur uden den pris- og biologirisiko, der præger resten af værdikæden.

Vi afholder i dag kl. 14.00 et event med CEO Carlos Diaz, hvor vi sammen dykker ned i kvartalets resultater og i baggrunden for opjusteringen. Det bliver efterfulgt af en session, hvor du kan stille spørgsmål.

Tilmeld dig her:
https://www.inderes.dk/videos/biomar-presentation-of-the-q3-2026-interim-report

Disclaimer: HC Andersen Capital modtager betaling fra BioMar for en Digital IR-abonnementsaftale. /Michael Friis, 07:30, 03/11-2026