Alexandria meddelte i morges sin opdaterede strategi og nye finansielle mål for strategiperioden 2026-2030 (meddelelse). Kernen i opdateringen er som forventet overgangen til formueforvaltning og væksten i løbende gebyrindtægter. Vi anser de nye mål for at være meget velkomne i selskabets nuværende situation, og de tydeliggør selskabets retningslinjer for de kommende år. Selskabets egne vækstmål ligger et godt stykke over vores estimater og kræver et betydeligt gennembrud inden for formueforvaltning. Vi ser ikke behov for ændringer i estimaterne, da selskabets resultater inden for formueforvaltning stadig er beskedne, og selskabet har en betydelig mulighed for at vise sit værd i de næste 12 måneder.

AUM-målsætningen understreger vigtigheden af succes inden for formueforvaltning

Selskabets mål er at fordoble den forvaltede kapital (AUM) inden 2030. Vi anser valget af AUM-målsætningen frem for en omsætningsmålsætning for at være en god beslutning. Alexandrias vækst er i de seneste år især blevet drevet af strukturerede produkter, som giver gode engangsgebyrer, men som ikke bidrager væsentligt til væksten i den forvaltede kapital. En fordobling af AUM kræver i praksis, at selskabet lykkes med salg af fonde og implementering af formueforvaltningstjenesten, som er kernen i dets strategi. Dette stemmer overens med vores holdning om, at selskabets værdiskabelse er centreret omkring vækst i løbende gebyrer og en stigning i kundernes gennemsnitlige størrelse.

En fordobling af AUM i strategiperioden svarer til en årlig vækst på cirka 15 %. Omsætningen vil dog vokse langsommere, da skiftet i fokus til formueforvaltning og fonde udvander gebyrniveauet (omsætning/AUM) sammenlignet med de høje engangsgebyrer fra strukturerede produkter. Med en moderat udvanding af gebyrniveauet ville omsætningsvæksten groft set ligge på cirka 10 % årligt. Ifølge vores beregninger er det nettosalg, der kræves for at fordoble AUM inden for fonde og formueforvaltning, på 250-300 MEUR. Dette niveau er meget krævende, da selskabet historisk set i de bedste år har solgt fonde for cirka 100 MEUR. På den anden side er selskabets salgsstyrke stor, og derfor burde niveauet være opnåeligt. For at nå målet skal selskabet foretage en klar forbedring af sin præstation og få hele organisationen med i formueforvaltningen. Groft sagt betyder selskabets mål, at formueforvaltningen skal have en kapital på over en milliard euro ved udgangen af årtiet. Vores eget estimat ligger et godt stykke under dette, og vi estimerer, at AUM under formueforvaltning i 2029 vil være cirka 400 MEUR.

Rentabilitet og udlodning fortsætter som hidtil

Med den nye strategi sigter Alexandria mod en EBIT-margin på over 25 %. Vi tolker det forholdsvis kryptiske mål således, at 25 % afspejler den nedre grænse for rentabiliteten gennem hele strategiperioden, og at der er tale om en EBIT justeret for afskrivninger på goodwill. Målet er i overensstemmelse med vores estimater, og vi forventer, at selskabets justerede EBIT-margin vil ligge på 26-27 % i de kommende år. Vi havde gerne set, at selskabet havde givet guidance for rentabilitetsmålet i slutningen af strategiperioden, da blot at give guidance for den nedre grænse efterlader skaleringspotentialet uklart. Selskabets model skalerer ifølge vores vurdering dårligere end gennemsnittet af sammenlignelige selskaber, men det er klart, at dets rentabilitetspotentiale er betydeligt højere end det nuværende niveau. Vi ser potentiale for en EBIT-margin på over 30 % for selskabet, især hvis formueforvaltningen lykkes, og den skalerbare, løbende gebyrstrøm, den medfører, begynder at vokse ordentligt.

Med hensyn til udbyttepolitikken sigter selskabet mod at udlodde mindst 80 % af sit resultat som udbytte. Da Alexandrias balance er stærk, og forretningen binder kun lidt kapital, har vi tidligere forventet, at selskabet i praksis ville udlodde hele sit resultat til ejerne. Udbyttemålet er således en stort set forventet bekræftelse af den nuværende linje.

Der nævnes ikke et ord om virksomhedskøb

Et interessant aspekt ved meddelelsen er, at selskabet ikke nævner virksomhedstransaktioner med et eneste ord. Formuleringen af meddelelsen indikerer, at de nuværende mål er af organisk karakter. Dette betyder dog ikke, at virksomhedskøb er fjernet fra dagsordenen, men vi mener, at de stadig er en stærk del af selskabets vækststrategi. Alexandrias balance er stærk, og selskabet ville have gode forudsætninger for at agere i branchens konsolidering. Potentielle virksomhedskøb ville give yderligere løftestang ud over de organiske mål, især for at øge AUM og drive formueforvaltningsforretningen.