Wulff omfattende analyse: Servicedrevet vækst

Automatisk oversættelse: Oprindeligt udgivet på finsk 21.2.2026, 07.10 GMT. Giv feedback her.

Wulffs investorhistorie er baseret på forbedret indtjeningsudvikling gennem stærk vækst i serviceforretningsområderne. Samtidig skal selskabet som minimum kunne stabilisere det nuværende indtjeningsniveau for produktforretningsområdet, da aktiens værdiansættelse ikke kan bære de indtjeningsudsving, der er set i historien for koncernens største forretningsområde. Vi tror på stærk indtjeningsvækst for selskabet, hvilket løfter aktiens afkastforventning til et attraktivt niveau. Vi gentager vores Akkumulér-anbefaling og et kursmål på 4,4 EUR.

En partner i arbejdslivet

Wulff er en nordisk koncern, der tilbyder arbejdspladsprodukter og arbejdsrelaterede tjenester. Selskabet er vokset med cirka 8 % årligt (1999-2025). Væksten har i høj grad været drevet af opkøb, samtidig med at udviklingen på markedet for arbejdspladsprodukter længe har været afdæmpet. Ifølge vores vurdering er cirka halvdelen af omsætningen fra arbejdspladsprodukter (især i Finland) strukturelt lavtvoksende eller endda faldende forretningsområder drevet af digitalisering. Selskabet forsøger at undgå denne negative trend ved at øge serviceforretningsområderne både organisk og gennem opkøb samt ved at tilpasse sit sortiment af arbejdspladsprodukter mod voksende produktområder. I gennemsnit har Wulffs justeret EBIT-margin historisk været 4 % (1999-2025), selvom den har oplevet betydelig volatilitet i forskellige økonomiske cyklusser.

Strategien er baseret på stærk vækst i serviceforretningsområderne

Wulffs vækststrategi fokuserer på serviceforretningsområderne. De vigtigste vækstdrivere inden for serviceforretningsområderne er vikar- og regnskabsforretningsområderne. Vikarforretningsområdet, der blev startet i 2024, er vokset hurtigt og har opnået et rentabelt omsætningsniveau på over 30 MEUR. Denne præstation er fremragende, når man tager den faldende udvikling på målmarkedet i betragtning. Ifølge selskabet vil væksten ikke stoppe, da det sigter mod en omsætning på 100 MEUR inden udgangen af strategiperioden (2030). Inden for regnskabsforretningsområdet har selskabet en størrelse på omkring 10 MEUR og sigter mod at vokse til et niveau på 40 MEUR gennem opkøb. På koncernniveau sigter selskabet mod en omsætning på 230 MEUR (2025: 112 MEUR) og et EBIT på 20 MEUR (2025: 4 MEUR) ved udgangen af 2030.

Målene er præget af ambition, da størstedelen af væksten vil komme fra at vinde markedsandele. Opnåelsen af målene kræver også succesfulde opkøb (omsætning cirka 30 MEUR), som historisk set har været ret succesfulde for selskabet. Efter vores standpunkt er indtjeningsmålet meget afhængigt af selskabets opnåede volumen og den store andel af omsætningen fra serviceforretningsområderne, da vi ikke tror, at produktforretningsområdet er tilstrækkeligt effektivt til dette. Vi forholder os foreløbigt forbeholdent til målene, men en hurtigere genopretning af målmarkederne end forventet og en hurtigere vækst i vikarforretningsområdet mod dets potentiale skaber også muligheder for positive overraskelser.

Indtjeningsvækst understøtter en attraktiv afkastforventning, mener vi

Wulffs aktie har en høj værdiansættelse baseret på de realiserede resultater (P/E 21x), hvilket afspejler en rentabilitet, der er presset af et svagt driftsmiljø. Med den indtjeningsforbedring, vi estimerer, vil aktiens værdiansættelse hurtigt falde til moderate niveauer (2026-27e P/E ~10x), idet selskabets indtjening har gode forudsætninger for at forbedres også efter 2027 i takt med væksten i de mere profitable serviceforretningsområder. Afkastforventningen understøttes af et udbytteafkast på 5-6 %, som dog ikke i sig selv er tilstrækkeligt til at dække vores afkastkrav. En positiv udvikling i aktiekursen forudsætter derfor, at indtjeningstendensen fortsætter. En attraktiv afkastforventning, understøttet af indtjeningsvækst og udbytteafkast, taler for et gunstigt risiko/afkast-forhold. En DCF-værdi og sum-of-the-parts (begge cirka 5 EUR), der er højere end den nuværende kurs, understøtter også en positiv investeringsbetragtning. Baseret på flere forskellige værdiansættelsesmetoder estimerer vi, at aktiens fair value ligger mellem 3,6 og 5,1 EUR.