United Bankers H2'25: Selskabet trykker på speederen med vækstinvesteringer

Automatisk oversættelse: Oprindeligt udgivet på finsk 12.2.2026, 19.01 GMT. Giv feedback her.

H2-regnskabsmeddelelsen bød ikke på større overraskelser. Vi er fortsat positive med hensyn til selskabets langsigtede udsigter og forventer en solid indtjeningsvækst fra selskabet i de kommende år. I indeværende år vil indtjeningen dog stagnere, og med den nuværende værdiansættelse er det svært at se et opadgående potentiale i aktien uden indtjeningsvækst. Derfor gentager vi vores kursmål på 18 EUR og vores Reducér-anbefaling.

Ingen store overraskelser i H2-regnskabsmeddelelsen

UB's H2-omsætning var cirka på linje med vores estimater og på niveau med sammenligningsperioden. Indtægterne fra gebyrer faldt markant fra sammenligningsperioden (6,0 mod 8,6 MEUR), hvilket overskyggede den moderate vækst i andre produktlinjer. Væksten i løbende gebyrer var fortsat beskeden på grund af svagt salg af flagskibsfonde. Med hensyn til nysalg fortsatte formueforvaltning med fuldmagt sin stærke udvikling, og de seneste års succesfulde rekrutteringer kombineret med et fungerende formueforvaltningskoncept afspejles nu i en stærk vækst. Salget af flagskibsfonde var som forventet afdæmpet. Samlet set var UB's nysalg i H2 moderat, men tydeligt under potentialet.

Den operationelle EBIT landede på 7,9 MEUR, hvilket var under vores forventninger på 9,2 MEUR. Indtjeningsskuffelsen forklares af en lille afvigelse i omsætningen samt højere omkostninger end forventet. Selskabet har foretaget mange vækstinvesteringer i H2 (bl.a. porteføljeforvaltere og privatbankierer), hvilket forklarer stigningen i omkostninger. Selvom vi anser vækstinvesteringerne for berettigede, var selskabets justerede rentabilitet fra formueforvaltningens gebyrindtægter igen på et lavt niveau, hvilket er en klar skønhedsfejl i selskabets tal. Udbyttet på 1,16 EUR var på linje med vores estimat på 1,15 EUR, og selskabet har nu forhøjet sit udbytte for ottende gang.

Forventningerne er forsigtige

Selskabet forventer, at dets operationelle EBIT i 2026 vil ligge tæt på eller vokse fra 2025-niveauet. Forventningerne var forsigtige i forhold til vores estimater. Selskabet understregede i telekonferencen, at det er meget optimistisk med hensyn til udsigterne for formueforvaltningsmarkedet, og selskabet ønsker at trykke på speederen med investeringer. I praksis betyder dette front-loaded omkostninger i 2026. Vi anser investeringerne for berettigede, da UB's position på det indenlandske formueforvaltningsmarked er forbedret betydeligt i de seneste år. Derudover er udvidelse af produkt- og serviceudbuddet stadig nødvendigt, da salgsudsigterne for selskabets tidligere flagskibsprodukter er afdæmpede på kort sigt.

Estimater nedjusteret, indtjeningsvækstforventninger er gode

Vores estimater for de kommende år er faldet med 8-10 %. Risikoniveauet forbundet med estimaterne er dog efter vores mening faldet, da indtjeningsvæksten er mindre afhængig af individuelle fonde. Vi forventer, at selskabets nysalg gradvist vil forbedres, også for flagskibsfonde, og dette vil sammen med et stærkt salg af formueforvaltning tydeligt øge administrationsgebyrerne. For 2026 vil koncernens indtjening stagnere som følge af vækstinvesteringer og gradvist accelererende vækst, men fra 2027 bør koncernen igen vende tilbage til en solid indtjeningsvækst. Rentabiliteten baseret på løbende indtægter vil også endelig begynde at forbedres i de kommende år, når væksten accelererer. Udbyttet vil vokse støt i overensstemmelse med selskabets udbyttepolitik, og selskabet er på vej mod titlen som udbyttearistokrat. En central risiko i vores estimater er relateret til performance-gebyrer, som har stor betydning og kun kommer fra få fonde.

Ingen hast med at købe endnu

UB's værdiansættelsesniveau er neutralt med 2025-2026 multipler, både absolut og relativt. På længere sigt er aktiens forventede afkast efter vores mening meget attraktivt på de nuværende niveauer, men dette forudsætter, at indtjeningsvæksten realiseres som estimeret. På kort sigt er der få kursdrivere uden indtjeningsvækst. På kort sigt er det forventede afkast begrænset til et udbytteafkast på over 6 %, hvilket ikke er tilstrækkelig kompensation for at bære estimatrisiciene. Vi vil derfor følge udviklingen fra sidelinjen og afvente en tilbagevenden til indtjeningsvækst.